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机构：中金公司
研究员：侯一林/贾雄伟/裘孝锋
湖北宜化公布2024 年业绩：收入169.6 亿元，同比下降0.48%；归母净利润6.53 亿元，对应每股盈利0.6 元，同比增长44%，符合市场预期。2024年扣非净利润4.27 亿元，同比下降11%。拟每股派息0.2 元。
4Q24 营收34.43 亿元，同比增长3.1%，环比下降22.8%；归母净利润亏损1.06 亿元，同/环比分别下降1.69/3.24 亿元。受尿素等产品价格下降影响，4Q24 毛利率同/环比下降3.9/2.9ppt 至11.8%；4Q24 期间费用4.1 亿元，同比增加1.34 亿元，环比下降0.97 亿元；4Q24 资产减值损失1.44亿元，同/环比增加0.68/1.47 亿元；投资收益同/环比下降0.34/0.63 亿元。
分板块看，2024 年尿素营收同比-13.1%至27.73 亿元，其中销量同比降1.3%至145.7 万吨，均价同比-11.9%至1,904 元/吨，尿素价格下跌致毛利率同比-7.81ppt 至19.98%。磷酸二铵营收同比+6.87%至48.8 亿元，销量同比+6.8%至138.5 万吨，均价同比持平于3,524 元/吨，受益于配套合成氨产能投产，磷酸二铵毛利率同比+6.17ppt 至19.9%。PVC 营收同比下降8.6%至41.3 亿元，销量和均价同比分别下降1.2%/7.4%。
受煤炭价格下降影响，2024 年子公司新疆宜化净利润同比下降27%至16.4亿元。磷酸二铵盈利提升，2024 年子公司宜化肥业净利润同比增长107%至4.64 亿元，子公司松滋肥业净利润同比提升100%至2.85 亿元。
发展趋势
新疆宜化有望并表增厚公司盈利，2Q 磷肥出口量有望提升。2024 年12 月公司公告拟以支付现金方式受让宜化集团持有的宜昌新发投100%股权，交易完成后公司持有新疆宜化股权比例将由35.6%上升至75%，新疆宜化拥有3000 万吨/年煤炭产能，并表后将助力归母净利润增厚。随着国内春耕用肥旺季逐步结束，我们预计2Q 公司磷肥出口量有望环比提升，目前磷酸二铵（FOB）出口价格632.5 美元/吨，磷肥出口量提升有望贡献业绩增量。
盈利预测与估值
由于尿素和煤价下行，我们下调2025 年盈利预测13%至9.7 亿元，引入2026 年盈利预测11.7 亿元。目前公司股价对应2025/26 年市盈率15.4/12.8 倍。下调盈利预测但考虑到市场估值中枢上行，我们维持目标价16.5 元，对应20%的上涨空间和2025/26 年18.4/15.3 倍市盈率，维持跑赢行业评级。
风险
磷酸二铵出口低于预期，新疆宜化并表进度低于预期，尿素煤炭价格下滑。
