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机构：华创证券
研究员：吴一凡/吴晨玥/梁婉怡/卢浩敏/霍鹏浩
业绩表现：2024 年营收232 亿，同比+2%（调整后，下同）；归母净利润40.4亿，同比+19.4%；扣非归母净利润39.8 亿，同比-3.8%。Q4 营收61 亿，同比-1.6%；归母净利润6.2 亿，同比扭亏；扣非归母净利润6.3 亿，同比-22%。
分业务来看，
2024 年：1）运价大幅波动拖累外贸油运业务表现，实现毛利35.9 亿，同比-13.6%，参考23 年12 月-24 年12 月VLCC TCE 均值4.1 万美元/天，同比-15.5%。2）内贸、LNG 业务表现稳健，内贸油运业务实现毛利14.8 亿，同比-0.9%，毛利率25%，同比+1.0pct；LNG 业务贡献归母净利8.1 亿，同比+2.7%。
3）收购控股股东LPG、化学品业务资产， LPG 业务实现毛利0.52 亿，同比-8.7%；化学品业务实现毛利0.53 亿，同比+47.9%。
2024Q4：成品油运价下滑拖累业绩表现。外贸油运业务实现毛利4.4 亿，同比-34%，其中外贸原油、成品油、期租毛利分别为2.8、0.16、1.4 亿，同比-28%、-91%、+50%；内贸油运业务实现毛利3.4 亿，同比-7%。下半年开始，国内成品油消费需求疲软和炼油毛利承压，原油进口需求不及预期，运价表现较为低迷。参考2024 年9-11 月VLCC TCE 均值为3.6 万美元/天，较23 年同期均值-17.4%；苏伊士、阿芙拉TCE 均值分别为4.2、3.4 万美元/天，较23 年同期均值分别-13.8%、-33.9%。成品油轮还受到部分原油运力转投成品油市场的影响，2024 年9-11 月运价均值1.8 万美元/天，同比下降40.6%。
利润分配：拟派发现金红利每股0.21 元，合计派发现金红利10 亿元；2024 年现金分红（本次+中期）和回购金额合计20.5 亿，分红派息率为50.82%。
油运中期景气向好，关注OPEC+增产及制裁加深变量。根据Clarksons 最新25 年3 月数据，VLCC 在手订单运力比总运力仅为10.08%，预计未来25-26年分别交付5、28 艘；老龄化问题仍然严峻，20 岁以上运力占比18%，15 岁以上运力占比达37%，供给约束仍在。需求端，OPEC+宣布4 月1 日起逐步复产，直至2026 年9 月恢复此前减产的220 万桶日产量，原油产量增加有望为油轮带来新货盘释放。此外，美国加强对伊朗制裁，或进一步压缩非合规运力的生存空间，利好于合规市场的需求承接，并推动老旧船出清。
投资建议：1）盈利预测：基于当前市场需求与运价水平，我们调整2025-2026年归母净利润预测分别为50、60 亿元（原为55.3、65.2 亿元），新增2027 年归母净利润预测为69 亿，对应EPS 分别为1.06、1.26、1.44 元，对应PE 分别为11、9、8。2）油运作为强弹性品种，供给逻辑明确，一旦需求上行，运价弹性巨大，参考过去三年PB 平均值及标准差，我们给予公司2025 年1.7 倍PB 估值，对应目标价13.8 元，预期较现价22%空间，维持“推荐”评级。
风险提示：需求不及预期、地缘政治事件等。
