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机构：国联民生证券
研究员：刘雨辰/陈昌涛
工商银行发布2024 年年报，2024 年公司实现营业收入8218.03 亿元，同比-2.52%。
实现归母净利润3658.63 亿元，同比+0.51%。
业绩边际改善，息差拖累边际走弱
2024 年公司营收同比增速较前三季度+1.29pct，主要系公司息差业务表现边际改善。2024 年公司实现利息净收入6374.05 亿元，同比-2.69%，增速较前三季度+2.26pct。息差业务表现改善，主要系信贷投放力度大叠加息差拖累减弱。2024年公司归母净利润增速较前三季度+0.38pct，改善幅度小于营收端，主要系其他非息收入贡献度走低。从业绩归因来看，2024 年生息资产规模、净息差、其他非息收入、拨备对净利润的贡献度分别为+10.84%、-13.52%、+1.04%、+4.21%，较前三季度分别+0.66pct、+1.60pct、-0.76pct、+0.79pct。
信贷维持较好增长，存款成本明显改善
2024 年末公司贷款余额为28.37 万亿元，同比+8.76%，增速较前三季度-0.21pct。
从新增贷款来看，公司2024Q4 单季度贷款净增加2763.24 亿元，其中票据贴现、零售分别净新增1903.58、1104.83 亿元，对公信贷净减少245.17 亿元，我们预计主要系化债导致部分贷款置换或提前偿还。净息差方面，2024 年公司累计净息差为1.42%，较前三季度-1bp。其中生息资产平均收益率为3.17%，较前三季度-5bp，我们预计主要系存量房贷利率下调及有效融资需求不足。同时，受前期存款挂牌利率下调及同业存款整改等影响，公司存款付息率明显改善。2024 年公司存款挂牌利率为1.72%，较上半年-12bp。
不良生成压力放缓，零售端有所承压
静态来看，2024 年末公司不良率为1.34%，较三季度末-1bp。其中对公不良率明显改善，2024 年末对公不良率为1.58%，较年中-11bp。零售端依旧承压，公司零售贷款、消费贷、经营贷、信用卡不良率较年中分别+25bp、+74bp、+36bp、+47bp。
2024 年末公司关注率为2.02%，较年中+10bp，我们预计压力主要也来源于零售端。
动态来看，2024 年公司不良净生成率为0.43%，较上半年-3bp，不良生成压力有所减小。拨备方面，2024 年末公司拨备覆盖率为214.91%，较三季度末-5.39pct，整体风险抵补能力较足。
投资建议：维持工商银行“买入”评级
鉴于当前仍有降息压力， 我们预计公司2025-2027 年营业收入分别为8331/8638/9005 亿元，同比分别+1.38%/+3.68%/+4.25%,3 年CAGR 为3.10%；归母净利润分别为3715/3850/4014 亿元，同比分别+1.54%/+3.63%/+4.26%,3 年CAGR为3.14%。后续特别国债补充资本，公司长期分红能力有保障，维持“买入”评级。
风险提示：稳增长不及预期，资产质量恶化，监管政策转向。
