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机构：平安证券
研究员：杨侃/王懂扬
公司发布2024 年报，2024 年实现营收34.4 亿元，同比增长4.2%；归母净利润8 亿元，同比下滑17.7%；末期每股派息0.24 元。
平安观点：
行业头部地位稳固，竞争加剧致毛利率下滑。截至2024 年末，公司合约建筑面积、在建面积分别为1.3、0.54 亿平米，根据中指研究院数据，2024年绿城管理以3649 万平方米新签约规模位列行业第一，规模保持绝对领先。但随着地产行业持续调整，委托方拿地开工暂缓，收储政策致新建保障房计划调整，行业竞争加剧导致客单价及行业费率下滑，毛利率同比下滑2.6pct 至49.6%。
订单底仓扎实，新拓项目稳步增长。截至2024 年末，公司覆盖城市130个，合约建面（1.3 亿平米）对应可售货值9321 亿元，其中四大主要城市群建面占比76.6%、一二线城市建面占比44%，待开发建面占比43.4%，持续转化保障业绩稳健。从新拓结构看，政府代建、金融机构代建业务占比保持稳定，首批资方纾困类项目迎来交付，与长城资产、中国人寿等代建合作，打造多个纾困热销盘；新拓建面中民企占比同比上升7.9pct，反映民企开工意愿有所增强。中长期看，代建行业总规模仍在增长，叠加公司代建产品力践行“好房子”标准，渗透率有望进一步提升。
投资建议：公司作为国内代建头部企业，输出专业开发管理服务，以实现品牌及产品溢价；政府代建、城投类、资方代建为业务基本盘，客户机构多元。考虑目前代建行业竞争加剧且受制于地产行业调整，我们下调公司2025-2026 年EPS 预测分别为0.41 元（原为0.51 元）、0.42 元（原为0.52 元），新增2027 年EPS 预测0.42 元，当前股价对应PE 分别为6.5倍、6.4 倍、6.3 倍，但我们认为公司作为代建行业头部企业，具备综合竞争优势，且轻资产模式仍具备派息潜力，维持“推荐”评级。
风险提示：1）若地市持续冷清，政府迫于“土地财政”减少建设性支出，公司拓展政府代建业务或受阻。2）房企积极布局代建业务，行业参与者增多，行业竞争加剧。3）委托方及供应商变动或经营不善，或对公司品牌价值、商誉等产生负面影响。