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社区
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机构：中信建投证券
研究员：安雅泽/余璇/高畅/马焱
公司自2023 年起，坚持“高端性价比”为总战略，坚守“全品类、全渠道”经营方式，坚定“制造型自有品牌零售商”的商业模式，以“国民零食、国民好价”为品牌总定位。2024 年公司总体目标“重回百亿，在全中做强”，通过“一品一链”做强一批大单品，“抖+N”协同做强全渠道，“品销合一”做强新组织。
2025 年公司加大从坚果到零食的供应链制造布局、从单一基地到全国五大集约基地的交付布局，同时开启投资并购，并计划H 股上市。我们认为公司及时顺应时代趋势变化，高端性价比战略推动公司供应链优化升级、提升管理效率，线下分销持续扩品类，实现持续增长。
事件
公司发布2024 年年报
公司2024 年实现营业收入106.22 亿元，同比增长49.3%；净利润4.08 亿元，同比增长85.51%；扣非净利润3.19 亿元，同比增长214.33%；
其中单Q4 实现收入34.53 亿元，同比增长36.35%；净利润0.67亿元，同比增长32.63%； 扣非净利润0.53 亿元，同比增长229.16％。
简评
线下分销高增，自产比例提升
分渠道看，公司24 年第三方电商平台营业收入74.07 亿元，其中抖音系/天猫系/京东系分别实现收入21.88/19.37/13.4 亿元，分别同增81.73%/11.45%/11.95%。公司线下分销收入26.41 亿元，同增超过80%，公司线下门店收入4.04 亿，同增12.8%。公司打造了每日坚果、夏威夷果、开心果、巴旦木、腰果、坚果乳等超20 款亿级大单品，多款爆品位列抖音、天猫品类榜单TOP1。同时，公司重点推动从树坚果到籽坚果的品类延伸及爆款打造，推出瓜子、花生等爆款籽坚果产品，并通过供应链布局及价值链重分配，极大提升终端产品竞争力，其中瓜子、花生、板栗和豌豆四大籽坚果单品销售额均已超亿元。公司加速零食产品上新，打造辣卤礼包、1 号蛋、高蛋白肉脯、手撕面包、蛋黄酥、沙琪玛等爆款产品。公司目前已落地华东、北区、西南供应链集约基地，实现核心坚果及零食品类自主生产，自产比例大幅提升。24 年公司投资建设华东零食产业园（弋江），规划七大零食工厂，目前肉食、手撕面包及蛋黄酥工厂已全面投产，大幅提升零食自产比例。
供应链和管理效率持续优化，利润率持续提升
围绕“一品一链”供应链战略，持续推进全球原料直采及东区（弋江、无为）、北区（天津）、西南区（简阳）等地建立全品类集约供应基地与自主制造的渗透，通过此项举措实现了总成本领先，进一步提升了产品竞争力，公司未来规划进一步推进东南亚供应链布局，并计划H 股上市。公司24 年毛利率24.25%，同比提升0.92pcts，其中单Q4 毛利率21.77%，同比提升1.01pcts。公司在穿越周期中，充分发挥互联网认知优势，沉淀出一套互联网时代的组织管理，通过持续的组织变革，已经全面落地了去传统科层制的管理系统，依托于数字化构建出248个小而美经营体，形成了极具扁平化的网络型组织，进一步夯实了组织能力，为持续规模化发展奠定了管理基础，24 年公司销售/管理费用率分别为17.58%/2.08%，分别同比+0.19/ -1.11pcts，其中单Q4分别同比+0.3/-0.53pct。
综上， 公司24 年归母/扣非净利率分别为3.84%/3.01%， 分别同比+0.75/1.58pcts ，其中单Q4 分别同比-0.05/+0.89pcts。
盈利预测与投资建议： 我们预计公司2025/2026/2027 年收入分别为 140.13/175.37/207.41 亿元，同比增长32%/25%/18%，净利润分别为 5.57/7.26/8.88 亿，同比增长 37%/30%/22%，给予“买入”评级。
风险提示：
1. 单品矩阵表现不达预期：公司推出的单品矩阵可能不受消费者喜爱，影响高端性价比战略推进；2. 线上渠道表现不及预期：公司线上营收占比较高，若未来行业内出现激烈竞争可能使得公司营收表现不及预期，若费用投放增加，可能导致公司利润表现不及预期；3. 线下分销或社区零售店业务开展不及预期：2024 年公司创新业务模式，重点开拓线下分销业务，若线下业务开展不及预期，可能影响公司收入表现；
4. 居民消费力下降风险：居民对可选食品的购买欲望下降，以家庭为单位的零食的购买减少，或者县乡、低线城市的小品牌产品因为低价而重新受到欢迎。
