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机构：中金公司
研究员：张琎/吴婉桦/俞波
公司公布2024 年业绩：收入122.76 亿元，同比+6.4%；归母净利润17.93亿元，同比+12.0%，对应净利率14.6%，同比+0.7ppt；经调整净利润16.07 亿元，同比-15.6%，对应净利率13.1%，同比-3.4ppt。符合我们预期，归母净利润金额较高，主要因2024 年6 月21 日参股子公司Proteologix 被Johnson&Johnson 合并收购，公司收到0.86 亿美元。
发展趋势
净利率环比改善，订单加速增长。4Q24 公司收入34.58 亿元，同比+16.1%，环比+7.6%；毛利率35.2%，环比+0.47ppt；经调整净利润4.99亿元，环比+19.7%，对应净利率14.4%，环比+1.4ppt。2024 年，公司海外客户访问量达到历史高峰，新签订单金额同比增长超过20%，分板块看，实验室服务新签订单同比增长超过15%（vs 1-3Q24 的12%），小分子CDMO 新签订单同比增长超过35%（vs 1-3Q24 的30%）。公司指引2025年收入增长10-15%。
协同效应持续发挥，期待CDMO 大规模项目进入收获期。2024 年，通过使用公司多个业务板块服务的客户贡献收入91.9 亿元，占总收入74.84%，小分子CDMO 约81.47%的收入来源于药物发现服务现有客户。
4Q24 小分子CDMO 收入10.12 亿元，同比+26.9%，环比+26.4%，毛利率为38.4%，同比+2.2ppt，环比+4.3ppt，公司小分子CDMO 大规模生产项目持续增加，带动板块新签订单和收入持续增长。宁波原料药生产车间于2024 年10 月-11 月接受了美国食品药品监督管理局（FDA）新药批准前检查（PAI），检查结果良好，我们认为这充分验证了公司质量管理体系完善，具有API 和制剂产品的GMP 商业化生产能力。
着力加强ADC、多肽、寡核苷酸等新型药物分子的服务能力建设。公司已经初步建立“抗体制备—弹头分子合成—连接子合成—生物偶联—生物测试”一体化服务平台。多肽方面，公司完成了自动化合成平台搭建，并陆续建立了配套的多肽分析室、多肽纯化分离实验室，并顺利完成GMP 生产交付。寡核苷酸类药物方面，公司已具备相当的前沿技术服务能力，承接了多个早期研发项目。
盈利预测与估值
我们维持2025 年净利润预测21.78 亿元，同时引入2026 年净利润预测23.81 亿元。当前A 股股价对应2025/2026 年P/E 为21.7x/19.9x，H 股股价对应2024/2025 年P/E 为12.2x/11.0x。A/H 股维持跑赢行业评级，维持A 股目标价37.93 元（42.4%上行空间），对应2025/2026 年P/E 为30.9x/28.3x，维持H 股19.50 港元目标价（22.6%上行空间），对应2025/2026 年P/E 为15.0x/13.5x。
风险
新业务拓展风险，地缘政治风险，汇率波动，产能利用率不及预期。
