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机构：光大证券
研究员：王一峰/董文欣
3 月26 日，中国银行发布2024 年年度报告，全年实现营业收入6301 亿，同比增长1.2%，归母净利润2378 亿，同比增长2.6%。加权平均净资产收益率9.5%，同比下降0.62pct。
点评：
盈利增速较前三季度提升2.1pct，经营业绩稳中有进。中行2024 年营收、PPOP、归母净利润同比增速分别为1.2%、-1.1%、2.6%，相较前三季度，营收增速小幅下降0.4pct、PPOP 降幅收窄1.3pct、盈利增速提升2.1pct。营收主要构成上，净利息收入同比下降3.8%，降幅较1-3Q 收窄1pct；非息收入同比增长15.9%，增速较1-3Q 下降5.1pct。拆分盈利同比增速结构，规模扩张、非息收入为主要贡献分项，分别拉动业绩增速17.7、10.5pct；从边际变化看，规模扩张、非息收入、拨备正贡献环比下降，净息差、营业费用负向拖累收窄。
扩表速度较3Q 末提升，信贷投放维持较高景气度。中行4Q 单季生息资产增量9482 亿，同比多增2250 亿，生息资产同比增速较3Q 末提升0.5pct 至8.1%。
4Q 单季新增生息资产中，贷款、金融投资、同业资产增量分别为1664 亿、4685亿、3134 亿，贷款同比少增476 亿，金融投资、同业资产分别同比多增1651 亿、1074 亿，在有效信贷需求相对不足形势下，公司适当增配了非信贷类资产。2024年末，贷款同比增速较3Q 末下降0.3pct 至8.2%。2024 年末，贷款占生息资产比重为63.9%，较3Q 末下降1.3ct，较年初大体持平。
从全年贷款投向来看，中行2024 年新增贷款1.64 万亿，同比少增0.77 万亿，新增贷款主要投向对公领域，具体来看：1）对公贷款增量1.22 万亿，中行持续加大对重点领域和薄弱环节金融供给，绿色信贷（+31%）、科技金融（+29.7%）、普惠小微（+29.6%）、民营企业（+18.7%）、制造业（+16.6%）等重点领域贷款余额同比增速显著高于全行整体；2）零售信贷增量2200 亿，同比多增120亿，投向消费贷、个人经营贷等领域的个人贷款增长2977 亿，信用卡增长427亿，受按揭早偿等因素影响，个人住房贷款全年减少1253 亿，为主要拖累项。
付息负债增速升至7.7%，4Q 存款同比多增逾2400 亿。2024 年末，中行付息负债、存款同比增速分别为7.7%、5.5%，增速较3Q 末分别提升0.3、1.0pct。在3Q 规模增量较低基数背景下，4Q 单季新增付息负债7598 亿，同比多增1386亿；其中，存款、应付债券、同业负债增量分别为4486 亿、-385 亿、3497 亿，存款、同业负债分别同比多增2406 亿、1177 亿，应付债券同比少增2200 亿。
净息差较前三季度下降1bp 至1.4%，较上年下降19bp。2024 年中行净息差1.4%，较前三季度下降1bp，同比下降19bp；其中，境外机构净息差同比下降5bp，体现更强韧性。（1）资产端，生息资产收益率3.34%，较年中、上年同期分别下降10、24bp，受LPR 下调及存量房贷利率调整等因素影响，人民币资产收益率下降，外币资产收益率上升有助于形成一定对冲，但随着美联储进入降息周期，后续海外资产收益率也将面临一定压力。（2）负债端，付息负债成本率2.12%，较年中、上年同期分别下降7、6bp，中行持续加强负债主动管理，强化存款成本管控，2024 年存款成本率1.99%，较年中、上年同期分别下降7、10bp。
非息收入同比增长15.9%，手续费降幅收窄至2.9%。中行2024 年非息收入同比增速为15.9%，增速较前三季度下降5.1pct。2024 年非息收入占营收的比重为28.8%，同比提升3.7pct。非息收入主要构成上，1）净手续费及佣金收入同比下降2.9%至766 亿，降幅较1-3Q 收窄1pct。收入下降主要受市场环境影响，受托、信用承诺及代理业务收入减少，顾问与咨询费、结算与清算手续费等收入实现同比正增；2）净其他非息收入同比增长35%至1046 亿，增速较1-3Q 下降14.9pct。其中，投资收益414.5 亿（YoY +64.7%）、其他业务收入520.5亿（YoY +20.8%）为主要贡献项；公允价值变动收益-15.6 亿，可能是受到权益类资产价格波动等因素影响。
不良贷款率较3Q 末下降1bp，拨备覆盖率回到200%以上。2024 年末，中行不良贷款率为1.25%，较3Q 末下降1bp；关注率为1.47%，较年初、年中分别下降1bp、4bp。中行全年计提信用减值损失1027 亿，同比下降3.6%；4Q 单季计提减值损失169 亿，同比多提14 亿。2024 年减值损失/平均总资产较前三季度下降4bp 至0.3%。2024 年末，拨备覆盖率较3Q 末略升1.7pct 至200.6%；拨贷比较3Q 末略降1bp 至2.5%，风险抵补能力维持稳定。
各级资本充足率涨跌互现，大行注资在“一行一策”安排下或逐步推动落地。
2024 年末，公司核心一级/一级/资本充足率分别为12.2%、14.38%、18.76%，较3Q 末分别变动-3、2、-25bp，资本充足率安全边际厚实。后续伴随财政部特别国债发行支持补充大行核心一级资本，大行资本安全边际将进一步增厚，为信贷投放奠定坚实基础。
盈利预测、估值与评级。中国银行积极发挥大行“头雁”作用，重点领域信贷投放维持较高强度，各项业务经营稳健，全球化、综合化特色不断巩固。结合年报披露情况，维持公司2025-26 年EPS 预测为0.83/0.86 元，新增2027 年EPS预测为0.89 元，当前股价对应PB 估值分别为0.62/0.58/0.54 倍。维持“增持”评级。
风险提示：海外经济环境愈发错综复杂，可能对中行境外资产形势形成较强扰动；大行注资规模及定价具有不确定性，如果突破1 倍PB，可能对EPS 形成摊薄。
