和黄医药(00013.HK)：呋喹替尼海外销售持续放量 ATTC平台首个分子即将进入临床-格隆汇

机构：华创证券
研究员：刘浩

事项：
2025 年3 月19 日，和黄医药公布2024 年年度业绩。公司实现总收入6.30 亿美元（按固定汇率计算-24%)，其中肿瘤产品综合收入为2.715 亿美元（+67%，按固定汇率计算，下同)，来自武田的首付款、监管里程碑及研发服务收入相较2023 年的3.459 亿美元减少至6,700 万美元。公司实现年净收益3770 万美元，于2024 年12 月31 日的现金余额为8.361 亿美元。此外，公司达成协议以6.08 亿美元出售合资企业上海和黄药业的部分股权，录得税前收益约4.77亿美元。
评论：
FRUZAQLA迅速放量，多个商业化产品销售额稳定增长。在2.715 亿美元的肿瘤产品综合收入中，由武田销售的呋喹替尼海外综合收入为1.108 亿美元（+1450%），中国呋喹替尼的综合收入为8630 万美元（+6%），索凡替尼的综合收入为4900 万美元(+14%)，赛沃替尼的综合收入为2450 万美元（-13%）。
商业化产品持续进行销售区域以及适应症拓展。呋喹替尼治疗结直肠癌分别在欧盟、日本等多个国家获批；用于治疗pMMR 子宫内膜癌患者的第二项适应症中国获批，和信迪利单抗联合疗法用于二线治疗肾细胞癌的中国III 期研究FRUSICA-2 取得积极结果。赛沃替尼就二线治疗伴有MET 扩增及/或过表达的EGFR 突变NSCLC 开展多项研究：中国III 期研究SACHI 在中期分析中达到主要终点，已提交新药上市申请并被NMPA 纳入优先审评；全球关键II期研究SAVANNAH 取得积极顶线结果，全球III 期研究SAFRRON 正在入组中；用于一线治疗的中国III 期研究SANOVO 也正在入组当中。他泽司他用于三线治疗复发/难治性滤泡性淋巴瘤中国大陆预计2025 年中获批。
ATTC 平台公布积极早期数据，首个分子即将于2025H2 进入临床。ATTC 平台具有创新的linker 和payload 的设计，通过将小分子靶向药偶联至抗体，提高小分子抑制剂的生物利用度并减少药物间相互作用，此外，该协同组合可以克服特定基因突变的耐药性，并支持联合治疗。安全性方面。ATTC 可以减少小分子的脱靶毒性，因此具有更高的安全性和更长的治疗时间。该平台首个分子将于2025H2 进入临床。
投资建议：公司2024 年销售额完成指引，进一步验证市场需求以及商业化能力，建议关注后续公司ATTC 平台进展。根据2024 年全年业绩、各管线进展情况及出售上海和黄药业股权调整盈利预测，我们预计公司2025-2027 年的营业收入分别为6.55、8.21 和9.34 亿元（25-26 年前值为7.79 和9.11 亿美元），同比增长4.0%、25.2%和13.8 %；归母净利润为2.97、1.91 和2.45 亿美元（25-26 年前值为0.92 和1.92 亿美元）。根据DCF 模型测算，给予公司整体估值312.23 亿港元，对应目标价为35.82 港元，维持“推荐”评级。
风险提示：商业化表现不达预期，监管审批进度不达预期，竞争格局变动。