中国金茂(0817.HK)：归母净利润“止跌回稳” 未来增长可期-格隆汇

机构：民生证券
研究员：苏多永/陈立

事件：2025 年3 月25 日，中国金茂（0817.HK）发布2024 年度业绩，截至2024 年12 月31 日，公司实现营收590.53 亿元，同比减少18%；归母净利润为10.65 亿元，较2023 年度-68.97 亿元的归母净利润回正。
城市及物业开发主业保持第一梯队，其他业务实行“盘活存量”。2024 年度，公司城市及物业开发业务实现销售规模排名行业第12 位，较2023 年提升1 位；商务租赁及零售商业运营收入为16.97 亿元，较2023 年下降6%，主要由于2024 年长沙览秀城成为华夏金茂商业REIT 的底层资产，其收入不再纳入中国金茂财务报表导致商务租赁及零售商业运营收入减少；酒店经营收入为16.99 亿元，较2023 年下降18%，主要系2023 年下半年出售北京威斯汀酒店以及国内旅游度假市场下行影响所致；金茂服务营收为29.66 亿元，较2023 年增长10%，主要系基础物业管理在管面积增长所致。
销售毛利率提升、费用端开支减少，助力公司归母净利润归正。公司持续强化精益管理，全力推进控费提效，2024 年管理费用、销售及营销开支、融资成本均有所下降。2024 年度，公司实现销售毛利率为15%，较2023 年的12%增长3 个百分点，主要系城市运营与物业开发分部毛利率增长所致；公司销售和营销开支、管理费用分别为22.88 亿元和29.17 亿元，较2023 年度的29.63 亿元和38.69 亿元分别减少23%和25%，同时公司计提的发展中物业、持作出售物业、应收关联方款项减值准备金额减少，导致其他费用及损失净额较2023 年末降低63%。
积极拓展多种资金渠道，融资成本大幅下降。公司拓展多种资金筹集渠道，2024 年2 月发行第三期金茂大厦CMBS 人民币34.99 亿元，票面利率3.20%；2024 年6 月发行银行间市场中期票据人民币30 亿元，票面利率2.80%；2024年8 月发行银行间市场中期票据人民币20 亿元，票面利率2.8%。截至2024 年末，公司利息开支总额为68.83 亿元，较2023 年减少16%，主要由于平均贷款额及贷款利率均下降所致，其中资本化的利息开支为43.48 亿元，较2023 年下降15%；融资成本为25.35 亿元，较2023 年减少16%。
投资建议：中国金茂背靠母公司中国中化，融资成本具备央企优势，随着公司在一线和核心二线城市获取的项目越来越多，凭借“金玉满堂”的产品力公司或将在销售端逐渐发力。我们预测2025-2027 年营收分别达636.40 亿元/694.38 亿元/767.90 亿元，归母净利润分别为15.66 亿元/21.72 亿元/29.81 亿元，对应PE 倍数为9X/7X/5X。维持“推荐”评级。
风险提示：城市运营项目再谈判不及预期；销售回暖不及预期；计提减值不充分风险。