布鲁可(0325.HK)：盈利能力明显优化 IP矩阵及海外市场加速拓展-格隆汇

机构：国元证券
研究员：李典

　　事件：
　　公司发布2024 年年报。
　　点评：
　　营收及经调净利高增，规模效应凸显，盈利能力明显优化2024 公司实现营业收入22.41 亿元，同比增长155.6%，归母净利润亏损4.01 亿元，经调整年度利润5.85 亿元，同比增长702.1%。受益规模经济效应公司盈利能力明显优化。2024 年公司毛利率为52.60%，同比提升5.28pct，经调整净利润率26.1%，同比提升17.8pct。费用率方面，2024 年销售及经销开支收入占比12.6%，同比下降9pct；行政开支占比20.8%，同比增长15pct，主要系24 年激励计划授出一次性股权薪酬3.6 亿元和上市开支3337 万元；研发成本占比8.6%，同比下降2pct。
　　核心IP 增长势能延续，IP 矩阵持续拓宽，布局下沉市场分产品看，24 年拼搭角色类玩具实现营收22.01 亿元，同比增长186.2%，收入占比98.2%；毛利率从2023 年的48.4%提高至2024 年的52.9%。公司持续丰富IP 矩阵，扩充SKU 和价格带。截止24 年末，公司拥有两个自主研发的IP 和约50 个授权IP，已实现682 个SKU 的多元化产品组合，其中奥特曼、变形金刚、英雄无限及假面骑士分别实现收入10.96/4.54/3.1/1.7亿元。24 年末公司推出9.9 元价格带的《变形金刚星辰版》，有望凭借性价比优势进一步渗透下沉市场。积木玩具业务有所收缩，24 年营收0.39 亿元，同比下降62.9%。
　　全渠道布局完善，海外拓展提速
　　分渠道看，24 年公司线下销售实现营收20.85 亿元，同比增长171.09%。其中，经销销售20.63 亿元，同比增长181.54%；委托销售0.22 亿元，同比减少39.52%；线上销售1.56 亿元，同比增长46.52%。2024 年，公司在英国、印度尼西亚、马来西亚及新加坡成立附属公司，同年海外市场营收0.64亿元，同比增长518.2%。去年年底以来品牌相继亮相新加坡动漫展、德国纽伦堡玩具展、美国纽约玩具展，海外市场知名度有望进一步提升。
　　投资建议与盈利预测
　　公司系拼搭玩具头部企业，IP 矩阵及国内外渠道持续拓展。我们预计2025-2027 公司实现归属于母公司净利润分别为9.96/14.95/20.13 亿元，对应PE为19/12/9x，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　IP 拓展不及预期风险，渠道拓展不及预期风险，品牌竞争加剧风险。