ASMPT(00522.HK)：智能制造设备龙头 TCB技术重构封装价值-格隆汇

机构：方正证券
研究员：郝艳辉

　　公司概况：全球领先的电子制造业硬件、软件、服务解决方案供应商。ASMPT成立于1975 年，通过1980 年并购FICO（线机制造）及引线框架电镀公司，完成半导体封测设备领域早期布局。目前公司核心业务分为半导体封装（SEMI）与表面贴装（SMT）两大板块：1）SEMI 业务：聚焦半导体封装设备全链条布局，产品矩阵涵盖固晶/焊线/塑封/切筋成型等系统及整线设备。2）SMT 业务：构建智能制造开放生态，以DEK 印刷解决方案（锡膏自动转移、刮刀快速更换）和SIPLACE 贴装系统（跨平台兼容的软件/贴装头/SmartFeeder）为核心，覆盖设备单机到多工厂级自动化解决方案。
　　财务分析：收入波动下滑，盈利能力承压。公司21-24 年收入为220/194/147/132 亿港币（21-24 年YoY+30.0%/-11.8%/-24.1%/-10.0%）；同期，半导体解决方案占比为61.6%/52.2%/43.3%/51.5%，其他设备方案主要是表面贴装技术设备。公司21-24 年毛利率稳定在40%左右，三大费用率逐年上升，归母净利润分别为31.69/26.20/7.15/3.45 亿港元，归母净利率分别为14.4%/13.5%/4.9%/2.6%。公司业绩下行主要由于地缘政治冲突增多、贸易局势持续紧张、通胀压力顽固、高利率以及中国经济复苏不及预期，削弱了整体消费意愿和对电子产品的需求，导致半导体行业出现明显下行周期。
　　行业概况：人工智能、汽车电子及高性能计算领域的技术升级，推动市场对高性能、小型化芯片需求提升，驱动先进封装行业高速增长。根据公司财报，全球先进封装解决方案市场规模预计将从2024 年17.8 亿美元增至2029 年40.4 亿美元，CAGR 达18%。其中，TCB（热压键合）技术作为核心解决方案，市场规模预计从2024 年3.03 亿美元增至2027 年10 亿美元，CAGR 超45%；系统级封装（SiP）及光子解决方案亦为重要组成部分。
　　公司优势：TCB 技术的领先性正逐渐转化为业绩弹性。公司先进封装业务2024 年实现营收5.05 亿美元（+23%），收入贡献率提升至30%的战略水位。
　　核心增长动能来自TCB 技术驱动的订单放量，已构建双维竞争壁垒：1）逻辑应用端，作为全球晶圆代工龙头C2S 制程供应商，2024 年完成批量交付并锁定2025 年延续订单；2）HBM 应用端，凭借免助焊剂技术突破12 层堆叠量产，实现NCF/MUF 工艺兼容性及10μm 超微间距处理能力，24H2 斩获HBM3e 头部客户批量订单并启动16 层预研。公司现为逻辑芯片领域市场领导者，并依托HBM 领域技术突破与头部厂商展开实质性合作，通过AP 互连技术深度绑定AI 客户供应链，目标锁定TCB 市场35%-40%份额。
　　盈利预测与估值分析：我们预计公司2025-2027 年收入分别为153/178/203亿元（YoY+14%/16%/14%），净利润分别为10/18/24 亿元，公司当前股价对应2024~2026 年PE 分别为23x/13x/10x，低于行业平均的28/23/23，且考虑先进封装领域的技术壁垒、公司与全球头部客户的战略合作深化，首次覆盖给予“推荐”评级。
　　风险提示：市场渗透不及预期、行业周期下行、地缘政治扰动、技术路线替代。