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机构：国泰君安
研究员：刘源
平安银行2024 年营收增速符合预期，归母净利润增速略低于，资产质量保持平稳，零售风险压力峰值已过。维持目标价13.85 元，维持增持评级。
投资要点：
投资建议：平 安银行零售转型阶段息差降幅大于同业，带来业绩阵痛，但预计公司业绩低点已现，2025 年起有望企稳回升。上半年高风险资产压降进入收尾阶段，开门红对公投放积极，25Q1 息差或有环比回升可能；下半年新培育的中风险产品初步成熟，叠加国内刺激内需、稳增长政策环境友好，投放有望上量形成新的增长点。调整2025-2027 年净利润增速预测为0.3%、4.3%、6.1%(新增)，对应BVPS 23.46(-0.48)、25.15(-0.64)、26.97(新增)元/股。考虑到估值切换，维持目标价13.85 元，对应2025 年0.59 倍PB，维持增持评级。
24Q4 业绩延续前两季度承压表现。量方面，外部零售信贷需求回暖尚需时日，内部高风险资产压降，24Q4 贷款、零售贷款规模进一步下降，全年增速分别为-1%、-10.6%，信用卡、经营贷、消费贷年降幅接近15%。价方面，Q4 贷款收益率较Q3 下降45bp 至4.06%，其中对公、零售贷款收益率分别下降了20bp、64bp 至3.34%、4.88%。
24H1 平安银行零售贷款收益率高出其他股份行均值77bp，24Q3-4合计下降87bp 后预计溢价将大幅收窄，也映证结构调整接近尾声。
综合后，24Q4 利息净收入同比下降21.6%，依托其他非息同比高增123.4%，部分回补营收。期末OCI 账户浮盈约11 亿，占2024 年其他非息收入的3.8%，高基数下2025 年其他非息收入增速或承压。
24Q4 存款成本改善显著，财富管理初现回暖迹象。公司负债管理能力持续增强，Q4 存款付息率较Q3 下降12bp 至1.91%，压力缓释下单季净息差收窄17bp 至1.70%。得益于经济预期和资本市场回暖，24Q4 零售AUM 和私财客户数增速开始回升，财富管理收入降幅已收敛至-0.7%，2025 年有望积极转正。
不良稳定，拨备持平，零售风险峰值已过。Q4 末不良率1.06%与三阶段占比已一致，关注率、逾期率分别较Q3 末-4bp、-2bp 至1.93%、1.52%。对公不良率微升4bp 至0.7%，主因房地产不良率+45bp 至1.79%，但对公减值仅占整体的2.4%、影响较小。零售不良率较Q3末下降4bp 至1.39%，仍在风险释放阶段但压力边际缓解。
风险提示：零售风险暴露超出预期，零售转型节奏和成效低于预期。
