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机构：海通证券
研究员：颜慧菁/张宇轩
收入稳定成长，剔除一次性资产处置后，盈利能力显著提升。24 年整体来看，收入毛利端，受益于深入剖析并回应消费者的需求本质，主动拓展消费场景，构建多元化渠道，24 年公司主营业务收入实现同比增长6.09%，此外由于产能提升以及产品结构的优化，毛利率同比上升2.07pct 至32.54%，因此毛利额同比增长13.29%。费用端，公司期间费用率同比上升0.26pct，其中主要来自于销售费用率+0.26pct（销售费用增长主要系品牌建设、运费、通路资产冰箱冰柜折旧增加所致所致）。利润端，24 年公司实现归母净利润率同比上升0.27pct，对应归母净利润同比增长10.92%。此外，考虑到23 年公司对于合肥分厂的处置收益（约3.51 亿元），剔除该部分影响后进行测算，公司24 年归母净利润率同比上升1.49pct，对应归母净利润同比增长40.55%。
饮料业务：过去5 年持续保持较快复合成长，场景&渠道赋能继续驱动未来成长。受益于公司积极拓展并精耕市场渠道，覆盖多重消费场景，除了传统的即饮场景，持续开拓如餐饮、家庭、礼品、团购等场景; 同时，得益于公司推动高绩效终端售点的拓展布局，持续加码冰冻化，赋能数字化，24 年公司饮品业务实现192.41 亿元（YOY8.2%），且自2020 年以来公司饮品收益年复合增长率达11.25%。此外24 年饮品分部净利润率同比+1.3pct 至12.2%。
饮品分品项来看，其中：（1）茶饮料业务实现营收85.75 亿元（YOY13.1%）保持稳定增长动能。其中“统一绿茶”凭借低糖、无糖的双产品线布局，稳固“物有所值的国民好茶”的品牌定位。；“春拂绿茶”通过冠名年轻人喜爱的喜剧综艺节目，精准触达年轻族群，有效输出品牌理念及产品概念，强化了“春拂绿茶”的认知度；“统一冰红茶”顺应消费趋势，积极推进产品升级优化，通过添加大叶种红茶增强茶感风味，优化口感，塑造出霸气畅爽的饮用体验。
（2）果汁业务实现营收36.05 亿元（YOY5.9%）。公司围绕多规格、多场景的策略，致力于培养大口味产品，在即饮市场稳步发展的基础上，积极拓展餐饮场景，并加快礼盒和家庭场景的布局，持续扩大果汁市场的份额。此外“海之言”2024 年收益保持双位数成长，“统一冰糖雪梨”2024 年收益呈现稳步增长的趋势。
（3）奶茶业务实现64.04 亿元（YOY1.6%），其中“统一阿萨姆奶茶”坚定执行稳健的经营策略，凭借强大的品牌影响力，持续扩大产品饮用场景，并在下沉市场取得显著成果，实现了收益的稳步增长。我们认为随着公司持续多元化场景拓展，以及加码冰冻化、数字化，看好25 年饮品业务继续维持稳健较快成长。
食品业务：产品力持续提升，期待25 年继续向好。受益于公司不断优化口味并提升产品力，2024 年实现营收99.98 亿元（YOY+1.5%），此外食品分部净利润率同比+1.9pct 至2.7%。
（1）方便面业务实现营收98.49 亿元（YOY2.6%），其中“汤达人”作为高汤面的开创者和领导者，持续匠心雕琢产品，16 年来首次全面升级，焕新上市，引爆市场，给消费者更极致的产品体验。；“统一红烧牛肉面”聚焦产品力，实现突破性创新，完成内外在全线升级。“茄皇”坚持“番茄美味开拓者”的品牌定位，合作腾讯平台“喜剧大会”和“现在就出发2”，品牌强势曝光，将品牌断言深入人心，同时线下活动持续稳步推进，助力品牌2024 年收益实现双位数成长。
（2）其他食品业务实现营收1.50 亿元（YOY-40.7%），其中“开小灶”以成为中国人的社会化厨房为愿景，满足消费者的一日三餐。2024 年上市酸汤馄饨和“紫菜虾米馄饨”; 在冷冻赛道聚焦“香辣烤鱼”和“老坛酸菜鱼”。以长期主义的理念培养品牌资产，持续优化产品力，进而应对市场需求的多样化变化。
展望25 年，我们认为受益于产品力持续提升，期待公司食品业务继续向好。
盈利预测与投资建议。我们预计2025-2027 年公司营业总收入分别为325.72/344.73/363.90 亿元，归母净利润分别为20.45/22.67/25.15 亿元，对应EPS 分别为0.47/0.52/0.58 元/股。参照可比公司PE 估值，我们给予公司16-20 倍的PE(2025E)估值区间，对应每股价值区间为7.52-9.40 元/股，按照港元兑人民币0.93 汇率计算（截止2025/03/10 收盘），对应合理价值区间8.09-10.11 港元/股，继续给予“优于大市”评级。
风险提示。（1）市场需求下滑，（2）产品推广不及预期，（3）原材料价格波动，（4）食品安全问题。