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机构：方正证券
研究员：李珍妮/郝艳辉
分业务来看：24Q4 公司1）住宿预订收入51.8 亿元/yoy+33%；2）交通票务收入47.8 亿元/yoy+16%；3）旅游度假收入8.7 亿元/yoy+24%；4）商旅管理收入7.0 亿元/yoy+11%。
国际业务方面：24Q4 携程平台的出境酒店和机票预订已恢复至19 年同期的120%，持续超行业平均水平的30%~40%，国际OTA 平台酒店和机票预定同增超70%。24Q4 国际业务收入占集团收入的14%，24 全年则占10%。
业绩：24 全年Non-GAAP 营业利润率30%，24Q4Non-GAAP 营业利润率22%，略超业绩指引
24 全年集团毛利率81%，24 全年Non-GAAP 研发/销售/管理费用率为23%/22%/6%，对比19 年全年分别-4.5/-3.6/-1.4pct 。24Q4 集团毛利79%，符合季节性规律，同时也与海外业务占集团收入比重增加有关，24Q4 公司Non-GAAP 产品研发/销售营销/行政费用率为25%/26%/7%，同比-1.2/+3.9/+0pct，公司在海外市场的销售营销投放较为积极，短期以提高市占率为主要策略。
24 全年公司Non-GAAP 营业利润162 亿元/yoy+23%，Non-GAAP 营业利润率30%，同比持平；Non-GAAP 净利180 亿元/yoy+38%，Non-GAAP 净利率34%/yoy+4pct。24Q4 公司Non-GAAP 营业利润28 亿元/yoy+4%；Non-GAAP营业利润率22%，同比-4pct，高于业绩指引（21%）；Non-GAAP 净利30亿元/yoy+14%，Non-GAAP 净利率23.8%、同比-2pct。
25 年展望
国内方面：2025 年国内酒店ADR 受供需结构影响预计稳中有承压，间夜量的增长仍可保持中高个位百分数；交通业务预订量增速预计与国内出游人次增速接近，预计在中高个位百分数水平。国内业务整体增速同比有所放缓，但盈利能力成熟。
海外业务：预计25 年国际预订增速仍将在双位数，拉动公司整体收入增长。24Q4 出境航班运力已恢复至19 年的80%以上，民航总局预测25 年有望恢复至90%+水平，且25 年春节期间携程的国际预订量增长20%~30%。
25 年分红：
董事会已批准实施2025 年资本回报计划，包括1）最高4 亿美元的股票回购（普通股和/或ADS）；2）最高2 亿美元的现金分红，现金分红为每股（/每ADS）0.3 美元，将于2025 年3 月17 日支付给普通股及ADS 持有者。
盈利预测及投资建议：预计公司2025-2027 年收入为612/698/785 亿元，同比分别+15%/+14%/+13%，Non-Gaap 归母净利润分别为198/225/252 亿元，同比分别+10%/+13%/+12%，当前市值对应2025-2027 年PE 分别为15/13/12X（Non-Gaap 口径），维持“推荐”评级。
风险提示：宏观经济波动风险，行业竞争加剧风险，新市场拓展不及预期风险。
