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机构：国海证券
研究员：李永磊/董伯骏/杨丽蓉
2025 年2 月18 日，亨斯迈发布2024 年第四季度业绩，并召开股东电话会议，其中涉及市场近期聚氨酯行业关注话题，包括欧美MDI 市场涨价、加征关税等。
投资要点:
海外MDI 企业因成本压力相继上调报价
自2025 年初以来，国内外巨头陆续上调聚氨酯产品价格。据天天化工网，1）巴斯夫：2025 年1 月7 日和10 日，巴斯夫相继宣布，即日起在东盟和南亚地区提高MDI 产品和TDI 的价格，涨幅均为300 美元/吨。2）万华化学：2025 年1 月15 日，为保持供应链可靠性的高标准，万华宣布对东盟地区的MDI 和TDI 售价调涨，涨幅为200 美元/吨。3）亨斯迈：
自2025 年2 月1 日起或根据合同约定，将上调欧洲、非洲、中东和印度地区MDI 产品及基于MDI 的聚氨酯系统产品价格，每吨上调125 欧元。
4）陶氏：2025 年2 月14 日，陶氏公司宣布宣布对欧洲MDI 市场涨价，由于原材料、能源和物流成本的上升，即日起对欧洲聚醚多元醇、MDI和聚氨酯系统的价格将上涨至少120 欧元/吨。
近期国内MDI 库存偏低，据百川盈孚，截至2025 年2 月14 日，国内聚合MDI 库存5.81 万吨，处于历史8%分位数（2020 年1 月初以来）。
需求端：冰箱冷柜行业排产乐观，春节前下游整体备货有限，预计随着天气转暖，下游需求继续复苏，对MDI 需求端形成支撑。
美国拟对中国MDI 反倾销，机遇与风险并存
据国际贸易洞察网，2025 年2 月12 日，MDI 公平贸易特设联盟提交了一份申请，要求对从中国进口的亚甲基二苯基二异氰酸酯（MDI）征收反倾销税。发起人为陶氏和巴斯夫， 中国涉嫌倾销幅度：305.81% -507.13%。初裁时间预计2025 年7 月22 日，终裁时间预计2025 年10月5 日。
据百川盈孚，2024 年中国出口到美国的MDI 为26.8 万吨，国内MDI 出 口量为120.4 万吨，出口美国占比为22%。在初裁结果公布前，参考2024年欧洲对中国赖氨酸反倾销调查案例，或存在海外客户提前备货导致出口量增加的情况。
全球MDI 供需格局稳定，国内企业因低成本具备出口竞争力国内MDI 出口企业以万华化学为主，2024 年万华化学国内MDI 产能310万吨，2024 年中国出口到美国的MDI 量占万华国内MDI 产能的比例约为8.6%。北美地区的MDI 产能不足，是全球主要的MDI 净进口地区，据美国国际贸易署披露的数据，2024 年美国MDI 进口量合计41 万吨，进口均价为1568 美元/吨，其中从中国进口的MDI 均价为1291 美元/吨，相比美国从全球平均进口均价，美国从中国进口价格低277 美元/吨，我们认为这主要由于中国的能源、人工成本较低，使得中国MDI 生产成本低于海外同行、具备出口竞争力（以2024H1 为例，万华聚氨酯板块毛利率28%，高于海外同行聚氨酯板块的EBITDA 率），因此我们认为中国对美国进行MDI 倾销的诉讼最终不一定成立。
据欧洲统计局数据，2024 年欧洲出口美国MDI 的量为17.1 万吨，万华化学匈牙利BC 公司MDI 产能40 万吨，未来可通过改变贸易流向满足美国市场需求。全球MDI 竞争格局良好且稳定，需求稳增长，且万华成本具有竞争力，我们认为若未来美国加征关税，或将推动MDI 价格上涨。
行业评级及投资策略MDI 企业由于成本压力相继上调MDI 价格，MDI 价格有望进一步上涨。美国拟对中国MDI 进行反倾销调查，短期MDI 或存在抢出口现象；长期全球MDI 行业竞争格局稳定，国内MDI 企业具备低成本优势，可以通过改变贸易流向使得MDI 供需关系回归正常。维持基础化工行业中的聚氨酯细分板块“推荐”评级。
重点关注个股万华化学：公司是全球MDI 行业龙头，据公司2023年年报，公司全球MDI 产能310 万吨，2024 年4 月福建80 万吨技改项目新增40 万吨，此外，公司宁波180 万吨技改项目已于2025年1 月竣工验收。
风险提示原材料价格大幅波动；终端需求低于预期；行业供给端竞争加剧；中美关系恶化；汇率波动；重点关注标的业绩低于预期。
