新东方-S(09901.HK)：当期教育业务表现良好电商业务及下期营收指引扰动情绪-格隆汇

机构：国信证券
研究员：曾光/钟潇/张鲁

　　FY2025Q2 非电商收入（教育+文旅业务）同增31%，略超前期管理层指引，利润表现受电商业务拖累。FY2025Q2，公司实现净营收10.39 亿美元/+19.4%，其中非电商业务收入8.94 亿美元/+31.3%，超出此前管理层指引（25%-28%）；实现经营利润1926 万美元/-9.8%，Non-GAAP 经营利润为2758 万美元/-45.8%，但非电商业务经营利润率同比+1.0pct 增至2.8%，Non-GAAP 经营利润率+0.1pct 增至3.2%；归母净利润3193 万美元/+6.2%，Non-GAAP 归母净利润3554 万美元/-29.1%，利润下滑主要系子公司东方甄选剥离“与辉同行”影响。
　　分业务看，教育新业务同增42.6%，环比FYQ1(+50%)略有降速，期内素养培训报名人次为99.4 万/+26.5%，学习机人次26.1 万/+44.2%，客单价同增5%；高中培训同增20%，延续优秀表现；留学考培/咨询业务分别同增21%/31%，本季度在低基数基础上实现较快增长；大学生培训收入同增35%，市场份额提升核心带动；电商业务同比下滑23%系东方甄选完成“与辉同行”的剥离；文旅业务本季度系传统淡季收入占比较低，且预计仍为亏损状态。
　　FY2025Q2 产能环比扩张5%，期末递延收入同增19%。截至2025 财年第二季度末，公司学校及学习中心数量环比增长5%，达约1143 家，较FY2024年末同比增长12%，全年20-25%产能扩张计划可达成性高。2025 财年第二季度末，公司递延收入为19.61 亿美元/+19.2%，高基数下增速边际有所降速（FY2025Q1 同比+23.7%）。
　　FY2025Q3 非电商业务收入预计同增18-21%。公司预计2025 财年第三季度非电商业务实现收入10.07-10.33 亿美元，同比+18-21%（人民币收入口径同增20-23%），增速指引低于年初30%增速指引，预计系外部消费力阶段性承压背景下，部分高客单业务增速可能趋缓。
　　风险提示：政策趋严、行业竞争加剧、业务渗透率提升缓慢、股东减持等。
　　投资建议：考虑高端产品需求阶段性承压，我们下调FY2025-2027 财年收入预测至50.6/63.1/77.4 亿美元（下调幅度1%/1.6%/2%），Non-GAAP净利润至4.82/6.59/8.81 亿美元（下调幅度9%/17%/19%）。因应行业消费趋势变化，公司积极应对，针对性推出青少年留学早培业务对冲影响，我们建议关注留学业务的经营触底企稳节奏。期内公司核心业务K9 教育新业务以及高中业务仍延续优秀表现，继续构筑公司成长基本盘。展望未来，公司依旧是教培赛道成长逻辑较为清晰的龙头公司，维持公司“优于大市”评级。

新东方-S(09901.HK)：当期教育业务表现良好 电商业务及下期营收指引扰动情绪

新东方-S(09901.HK)：当期教育业务表现良好电商业务及下期营收指引扰动情绪