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机构：天风证券
研究员：何富丽/孙海洋
零售值：FY25Q3（对应自然年为2024 年10-12 月）集团零售值同比下滑14.2%，其中，中国内地零售值同比下滑13.0%，中国香港、中国澳门及其他市场零售值同比下滑20.4%。宏观经济外部因素及黄金价格高企持续影响消费意愿。
同店销售表现：由于季内黄金价格回稳及成功推行产品优化措施，中国内地和中国香港及澳门同店降幅收窄。FY25Q3 中国内地直营店/加盟店同店销售分别同比下滑16.1%/下滑12.3%。中国香港及澳门市场继续受到市民外游以及内地旅客消费模式和喜好转变影响，同店销售同比下滑21.3%，其中香港/澳门同店销售分别同比下滑16.9%/下滑35.3%。
各品类表现：
1）黄金品类：FY25Q3 中国内地黄金首饰及产品零售值同比下滑13.0%、同店销售同比下滑15.3%，中国港澳及其他市场黄金首饰及产品类零售值同比下滑33.5%、同店销售同比下滑36.2%。黄金产品同店平均售价季内维持韧性，其中，中国内地平均售价上升至6300 港元（FY24Q3 为5500 港元），中国香港及澳门平均售价上升至8800 港元（FY24Q3 为8200 港元）。
2）镶嵌品类：FY25Q3 中国内地镶嵌、铂金及K 金首饰零售值同比下滑11.9%、同店销售同比下滑20.3%，中国港澳及其他市场镶嵌、铂金及K 金首饰零售值同比增长34.4%、同店销售同比增长33.7%，受益于有效的年度促销活动。价格方面，FY25Q3 中国内地珠宝镶嵌首饰平均售价上升至10100港元（FY24Q3 为8100 港元），中国香港及澳门平均售价维持在17500 港元（FY24Q3 为17400 港元）。
开店情况：
1）周大福珠宝：截至2024 年12 月31 日，周大福珠宝零售点达6836 家，季内净关店255 家。其中，中国内地周大福珠宝零售点达6685 家，季内净关店261 家；中国香港、中国澳门及其他市场周大福珠宝零售店达151家，季内净开设6 家。
2）其他品牌：截止2024 年12 月31 日，其他品牌零售点达229 家，季内净关店4 家。其中，中国内地其他品牌零售点达219 家，季内净关闭4 家，其他市场中其他品牌零售点达10 家。
3）集团门店总计：截止2024 年12 月31 日，集团共计7065 个零售点，季内净减少259 家。
投资建议：公司品牌转型取得积极进展，持续优化产品和定价策略，同时经营效率改善。维持盈利预测， 预计FY25-27 归母净利润分别为56.3/69.1/76.8 亿港元，对应PE 为12/10/9X，维持“买入”评级。
风险提示：拓店不及预期、新店销售不及预期、金价波动风险等
