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机构：招商证券
研究员：丁浙川/胡馨媛
微信小店开启“送礼物”功能灰度测试，预计对电商大盘影响较小。12 月18日微信小店开启“送礼物”功能的灰度测试，除珠宝/教育培训外类目原价低于1 万元商品均支持微信用户间的送礼功能。我们认为该功能有利于微信小店打开流量入口，但功能本身对电商大盘影响较小：1）送礼场景占消费整体比重较小，据艾媒咨询2023 年礼物经济市场规模约1.3 万亿，占社零总额比重不到3%；且送礼重在情感交互多以线下场景为主，线上送礼短期或出于用户猎奇心理呈现增长态势、长期需求空间有限；2）电商核心为满足消费者“多快好省”价值需求，微信小店目前在商品数量、价格及配送售后服务等方面仍有待完善，在消费者价值方面相较传统货架电商不具备优势，预计带来影响有限。
阿里巴巴电商主业基本面稳固，当前市场过度担忧处于估值底部。阿里巴巴电商基本面稳健，经我们测算10-11 月实物商品网上零售额增速仅3.3%，阿里预计增速更高；商业化方面，平台增收0.6%技术服务费+全站推工具加强渗透下货币化率提升确定性较强，带动电商收入利润高弹性。我们认为微信小店送礼功能将带来的影响较小，当前市场存在过度担忧，综合来看阿里电商主业稳健，云计算增速回升盈利稳定、AI 业务增长潜力大，国际及其他业务利润改善，叠加公司FY25 预计6%以上的高额稳定股东回报率，当前价格对应FY2025 PE 不到9 倍，处于估值底部。
投资建议：看好阿里巴巴电商主业货币化率提升空间及收入利润弹性，以及云计算和国际业务增长潜力，预计FY2025-2027 年Non-GAAP 净利润分别为1608/1811/2034 亿元，给予2025 财年Non-GAAP 净利润12 倍PE，对应目标价108 港元/股，当前处于估值底部重申“强烈推荐”评级。
风险提示：宏观经济风险；行业竞争加剧；海外政策风险。