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机构：中邮证券
研究员：蔡明子/龙永茂
近年来，国务院及相关部委和各级地方政府密集发布公募REITs相关支持政策，支持市场快速扩容；据Wind 统计，我国当前沪深公募REITs 基金总计54 支，现如今公募REITs 发行已进入常态化新阶段。从行业端来看，药品需求稳健增长，优质医药物流仓储用地供给有限，这为九州通正式启动医药仓储物流基础设施公募REITs 的发行工作带来重大机遇。
医药流通行业整体资金需求大。九州通在传统批发业务基础上，积极布局总代总销、高值配送、第三方物流等多元业务，对于资金周转要求高。为积极响应国家政策号召，有效盘活存量资产，提升资金周转效率，2023 年3 月九州通公告称拟以公司（含下属分子公司）拥有的医药物流仓储资产及配套设施为底层资产，开展基础设施领域不动产投资信托基金（REITs）的申报发行工作；2024 年9 月24 日，中国证监会和上海证券交易所正式受理了九州通公募REITs 项目，基金发行在即，拟募集约11.77 亿元。
医药仓储物流基础设施项目稀缺性强
REITs 基金基础设施资产为武汉东西湖现代医药仓储物流项目，合计建筑面积约17.2 万平方米，截至2024 年3 月31 日，不动产评估值约11.70 亿元。项目稀缺性强：（1）我国首单医药仓储物流基础设施公募REITs，具有战略意义。（2）背靠民营医药流通龙头九州通，行业背景深厚，资产资质壁垒高打造护城河。（3）首批入池资产优质，盈利水平高，成长潜力大。项目具备优秀的盈利能力，2021~2023 年毛利率处于63%及以上，净利率提升至40%以上，自2021 年起持续提升。后续经营有望量价齐升，保障项目收益稳健增长。（4）收益具备保障机制，产品扩募性强。项目前5 年有望保持收入3.5%的复合增长率，5 年后续期仍有稳健增长预期。原始权益人九州通物流拟认购基金份额34%，保障项目的稳定运营。
公募REITs 和Pre-REITs 发行对九州通意义深远，基金与公司“双上市”有望重构估值
基础设施公募REITs 作为公司重大转型战略之一，将帮助公司提升企业形象及品牌价值，有效提振资本市场影响力。发行基础设施公募REITs 能够显现公司持有优质医药物流仓储资产的公允价值，进而提升公司的市场价值。REITs 从多方面赋能公司，实现双上市平台的协同共赢。
REITs 及Pre-REITs 基金如成功发行有望提升公司ROE，为股东带来更高回报。2024 年11 月公司公告称Pre-REITs 将力争于2024 年内完成首批资产的交割，根据初步测算，如Pre-REITs 年内完成交割，预计将带来3~4%的ROE 贡献，公司2024 年加权平均ROE 有望超12%。
盈利预测及投资建议
公司批发业务稳增长的同时，“三新两化”战略有序推进，REITs 拟发行将加快资金周转，高毛利业务获资金助力有望提速，公司有望迎来估值重塑。假设2024 年Pre-REITs 完成发行，2025 年公募REITs完成发行，且不考虑后续新增REITs 项目贡献，预计2024~2026 年公司归母净利润分别为29.61、29.69、30.45 亿元，当前股价对应PE 分别为9.35、9.32、9.09 倍，考虑到公司REITs 项目扩募性强，2025-2026 年业绩有望超预期，维持“买入”评级。
风险提示：
基金发售失败风险；基金项目收益不达预期风险；基础设施项目客户违约风险等