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机构：华创证券
研究员：刘欣/赵海楠
公司治理：玩具业老将蔡晓东接棒，经营治理初见成效。公司作为一家以玩具起家的民营企业，最初由创始人蔡东青负责整体战略规划及经营管理，其弟蔡晓东协助；19-21 年期间，伴随业务条线的不断拓展，公司聘请职业经理人何德华先生为总裁，全面负责公司的日常经营；22 年起，蔡晓东担任公司总经理，全面接棒公司管理。战略规划方面看，公司贯彻落实“1+3”战略方向，坚持发展IP 为主，落实“爆品为先+乘风出海+数智赋能”战略。
IP 业务：公司手握国民级IP，深耕运营全产业链。公司通过自行创作和收购优质IP 的方式打造了国内数量众多、覆盖全年龄段、拥有广泛知名度的IP 矩阵，包括超级飞侠（主流社媒口径540w+粉丝，下同）、喜羊羊与灰太狼（2,800w+粉丝）、萌鸡小队（990w+粉丝）、量子战队、巴啦啦小魔仙（300w+粉丝）、贝肯熊（接近400w 粉丝）、铠甲勇士（1,600w+粉丝）等。
1)从运营IP 的方法论看，公司进行全生命周期管理，从企划到商业化，工作室对结果负责，以提高IP 成功率；同时进行全产业链运营，以动画剧集与电影内容作为IP 发展起点，以长短视频平台、院线、电视媒体等多元化媒体作为传播渠道，以玩具、婴童、授权等多元的商业化方式作为价值实现途径，最终增厚IP 内容势能与商业化变现能力。2）从公司运营IP 的护城河看，公司已打造了诸如“喜羊羊与灰太狼”、“超级飞侠”、“铠甲勇士”、“巴啦啦小魔仙”、“量子战队”等多款顶流IP，从过往案例来看，我们认为公司拥有打造IP 的内容力、商业力、创新力。
潮玩业务：布局高景气潮玩业务，撬动年轻市场。公司积极适应玩具市场新变化，推出主打潮玩的“玩点无限”品牌和主打积木的“维思积木”品牌。
其中“玩点无限”品牌已与米哈游、网易、腾讯等知名企业品牌达成合作，围绕相关知名IP 及多品类体系深度开发潮玩产品，已陆续开发推出盲盒、叠叠乐、萌粒等品类产品，持续为用户带来更丰富更有情绪价值的产品体验。
母婴业务： 国内外双品牌布局婴童业务， 贡献收入&利润。国际品牌“Babytrend”深耕国外市场，聚焦母婴出行用品场景，迈向行业龙头；国内品牌“澳贝”从玩具衍射到多品类母婴用品，齐头发展成为母婴全能品牌。
投资建议： 我们预计公司2024/2025/2026 年营业总收入分别为27.41/30.83/33.87 亿元，同比增速分别为0.1%/12.5%/9.9%，归母净利润分别为1.03/1.96/2.93 亿元，同比增速分别为9.9%/90.7%/49.5%。对应当前股价25/26 年PS 为3.7/3.3 倍，PE 为57/38 倍。
风险提示：IP 孵化周期长投入高但回报率不稳定的风险；市场竞争加剧的风险；海运成本上升的风险；原材料成本上升风险等。