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机构：招商证券
研究员：王超/战泳壮
西飞民机积极布局低空经济，HH 系列签署50 套意向订单。在2022 年11 月举办的第十四届中国航展上，西飞民机（公司持股比例为31.58%）与中通快递签署了大型商用无人运输系统发展合作协议签约仪式。2024 年6 月12 日，HH-100 航空商用无人运输系统验证机首飞成功，中通快递作为客户代表受邀进行了现场观摩。2024 年11 月12 日，第十五届中国航展首日，HH 系列航空商用无人运输系统意向订单与发展合作框架协议在珠海航展现场成功签署。按照协议约定，双方将通过HH 系列航空商用无人运输系统服务于支线物流运输领域，支撑构建“干线大型有人飞机+支线大型无人机+末端小型无人机”航空物流网络，有效打通国内干线与支线的航空货运新通道，帮助解决偏远地区物流运输不便、运输效率低下等问题，助力低空经济发展。另外，西飞民机与邮科院签署HH 系列航空商用无人运输系统发展合作框架协议，围绕航空商用无人运输系统场景研究、场景验证、应用推广与技术支持等方面开展合作，提升我国城镇、偏远地区及岛屿等区域物流能力。
2024 年关联交易预计持续增长。根据公司发布的《2024 年度日常关联交易预计公告》，2024 年公司预计向航空工业集团等关联方采购金额为247.85 亿元，2023 年预计发生额为203.00 亿元，与23 年预计额相比增长22.09%；2024 年公司预计向航空工业集团等关联方销售额为7.46 亿元，2023 年预计发生额为6.76 亿元，与23 年预计额相比增长10.28%，增速较2023 年同期有一定提升。我们认为，公司预计关联交易额度变化显示出当前公司下游需求旺盛，订单增长前景良好。
限制性股票激励计划调动核心员工积极性。公司于2023 年2 月15 日发布《关于第一期限制性股票激励计划首次授予登记完成的公告》，向261 名激励对象首次授予1,309.5 万股票，约占本激励计划公告时公司总股本的0.4730%，授予价格为13.45 元/股。解锁条件方面：①以公司2021 年扣非归母净利润为基数，23/24/25 年扣非归母净利润复合增长率不低于15.00%，且不低于同行业平均水平或对标企业75 分位值；②23/24/25 年度EOE（EOE=EBITDA/归属于上市公司股东的平均净资产）分别不低于11.50%/12.00%/12.50%，且不低于同行业平均水平或对标企业75分位值；③23/24/25年度△EVA（EVA计算基准为扣除非经常性损益的净利润）大于0。首次授予限制性股票应确认的费用预计为17,036.60 万元。
盈利预测：预计公司2024/2025/2026 年归母净利润为11.18/13.93/17.08 亿元，对应估值67、54、44 倍，维持“强烈推荐”评级。
风险提示：新型号研制交付进度不及预期，产能释放情况低于预期。