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机构：民生证券
研究员：易永坚/李华熠
经营数据及盈利能力呈上升趋势。24H1 公司实现营收3.71 亿美元（yoy+14.5%），客流量1450 万人（yoy+17.89%）。分区域来看，24H1 东南亚/东亚/北美/其他地区营收占比分别为54.9%/12.1%/20.7%/12.3%，东南亚为公司最大市场且年度拓店数量最多，北美地区拓店节奏仅次东南亚为第二大市场，东亚地区自23H2 以来翻台率显著提升。公司UE 模型呈向上趋势，2022-2024H1 翻台率分别为3.3/3.5/3.8 次/天，每家餐厅平均每日收入1.54/1.63/1.72 万美元，同店增长54.0%/8.8%/8.2%，门店经营利润率为4.1%/9.0%/8.7%，门店表现及盈利能力逐步提升。
全球中餐市场大，火锅出海前景广。据弗若斯特沙利文数据，2022 年中餐国际市场规模3061亿美元，在国际餐饮市场渗透率为9.9%，并预计2022-2027年将以CAGR7.8%的速度继续增长。但国际中餐市场分散，在国际市场上拥有逾10 家餐厅和在两个或以上国家运营的中式餐饮品牌餐厅数量分别仅占国际中式餐厅市场的13.1%和不足5.0%，因此国际中餐市场有机遇也充满挑战。火锅品来来看，2022 年国际火锅市场总规模达343亿美元，占国际中餐市场的11.2%，特海国际在国内火锅出海品牌中具备门店数量及覆盖范围双重优势。
公司看点：品牌初具优势+管理体系强+供应链管理能力有基础+本土化渗透海外。
1）品牌初具国际知名度：海底捞在2024“全球餐饮品牌价值25 强“中位列第14 名，中餐品牌中位列第一。2）连住利益，锁住管理：通过充分授权、师徒制、计件薪酬等方式实现自下而上协同共享，并以三层管理结构、评级制度、绩效机制建立高效管理体系。
3）延续海底捞供应链管理能力：火锅底料携手颐海共成长，拥有供应商筛选-采购-仓储-运输等完善的管理链条。4）本地化渗透当地人群并多举措提升顾客体验：通过菜品、餐厅氛围、主题活动等设计尊重当地习俗进一步本土化渗透；先进技术和非到店就餐服务提升运营效率与消费者体验，公司在2023 年实现非华裔客人占比约50%。
投资建议：我们预计公司2024-2026 年营收分别为8.00 亿美元、9.33 亿美元、10.72 亿美元；归母净利润为0.21 亿美元、0.55 亿美元、0.73 亿美元，对应11 月12 日收盘价PE 分别为52/20/15 倍，PS 分别为1.4/1.2/1.1 倍。中餐出海市场空间广阔，公司刚刚处于盈利能力释放的早期阶段，伴随品牌势能提升及收入端优化业绩有望迎来较大弹性，作为国内餐饮出海稀缺标的，首次覆盖给予“推荐”评级。
风险提示：1）拓店不及预期风险；2）食品安全风险；3）海外运营风险；4）原材料成本大幅上涨影响盈利风险；5）汇兑风险。