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机构：长江证券
研究员：蔡方羿/米雁翔/应奇航
公司2024 前三季度实现营收/ 归母净利润/ 扣非净利润36.75/2.66/2.33 亿元， 同降6%/24%/28%；其中2024Q3 分别对应14.63/1.17/1.07 亿元，同降10%/31%/33%。
事件评论
Q3 零售承压，大宗降幅较窄。Q3 收入同降10%，其中：1）分渠道：零售/大宗/出口分别同比-15%/-7%/+23%，出口延续较优景气。2）分产品：厨柜/衣柜/木门分别同降7%/16%/7%。
Q3 盈利下降，后续注重费效比有望改善盈利。Q3 毛利率同降3.6pcts，其中零售/大宗/出口分别同比-2.2/-6.2/+3.6pcts，零售&大宗渠道盈利承压均因采取价格让利策略抢占份额，出口伴随规模效应释放盈利延续提升；Q3 厨柜/衣柜/木门毛利率分别同比-3.9/-5.6/+7.7pcts。Q3 销售/管理/研发/财务费用率同比+3.5/+0.2/-0.6/+0.4pcts，其中销售费用率提升主因资源投放未匹配收入趋势；Q3 减值损失同比减少，24Q3/23Q3 分别为259/6309 万元；Q3 归母/扣非净利率同降2.4/2.5pcts。
今年以来门店优化为基调。今年前三季度厨柜/衣柜经销店净减少97/29 家至1618/1821家，强化既有门店经营韧性为核心。
经营展望：挖潜&控费是方向，优化组织架构助力南方市场的发展&坚定执行出海战略。
1）零售：在整家模式下不断推升客单值；通过更充分的资源配置与组织政策加速南下；持续发力整装业务；挖掘存量市场空间。2）海外：重点新兴业务，在“先区域后渠道”的整体架构下因地制宜发展，优先布局东南亚、澳洲和北美市场。3）大宗：重视养老/医疗/学校等业务增量。
家居国补积极推进，需求大盘提振&公司份额提升可期。一方面，公司各地经销商积极响应各地政府补贴，其中政策基础较好的地区已有显效。另一方面，近日公司与广州政府达成全国补贴合作，近期正快速兑现效果，且公司亦正与更多地区政府洽谈合作。公司积极把握不断创新的前沿国补模式，全国统补的方式可突破线下因各地经销商覆盖度/政策环境等参差的限制，推动国补见效进程超预期及强化明年放量预期，且龙头凭借资源/资质等优势在本轮中加倍受益。
中期增长抓手清晰，边际上迎家居国补催化。内销持续推进整家战略，定制&配套品营收规模均有较大提升空间，同时整装渠道、南方&海外市场等中期增长逻辑清晰。近期国补节奏正迎加速，需求提振&格局改善持续可期。预计公司2024/2025 年归母净利润约4.8/5.1 亿元，对应PE 14/13x，维持“买入”评级。
风险提示
1、地产表现不及预期；2、家居国补显效低于预期；3、公司渠道拓展及运营不及预期。