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机构：长江证券
研究员：马太/邬博华
公司发布2024 年三季报，前三季度实现收入203.7 亿元（同比+2.4%），实现归属净利润14.5亿元（同比-33.4%），实现归属扣非净利润13.1 亿元（同比-32.1%）。其中Q3 单季度实现收入71.0 亿元（同比-10.7%，环比-9.6%），归属净利润4.8 亿元（同比+18.4%，环比+5.8%），实现归属扣非净利润4.2 亿元（同比+20.9%，环比+9.6%）。
事件评论
硅基产业链景气延续磨底。公司是我国硅基新材料行业中业务链最完整、生产规模最大的企业之一，受新增产能密集投放影响，公司主要产品工业硅、有机硅自2022 年中景气一路下滑。2024Q3 公司毛利率为19.6%，同比+5.0pct，环比-4.0pct，净利率为6.6%，同比+1.6pct，环比+1.1pct。2024Q3 公司工业硅、110 生胶、107 生胶、混炼胶、环体硅氧烷销量为34.5 万吨、9.6 万吨、8.6 万吨、4.2 万吨、1.2 万吨，分别环比变化-15.0%、+11.5%、+1.7%、+105.9%、-8.6%；价格方面，工业硅、110 生胶、107 生胶、混炼胶、环体硅氧烷不含税平均售价分别为10618 元/吨、12321 元/吨、11833 元/吨、11921 元/吨、12380 元/吨，分别环比变动-7.7%、-0.8%、-3.3%、-11.3%、-5.6%，工业硅及有机硅景气延续磨底。
有机硅景气中期维度有望迎来转机。展望未来，根据百川盈孚统计，国内有机硅中间体在经历2022-2024 年的产能密集投放期后，2025 年新增产能大幅减少，2024 年1-9 月国内有机硅中间体出口达41.1 万吨，同比增长35.1%；国内扩产周期或已结束，海外装置或在盈利低迷下逐渐退出，有机硅景气或有望迎来转机。
依托“煤－电－硅”产业链协同发展的优势，不断完善下游产业链布局。公司新疆中部光伏一体化产业园项目（包含中部合盛年产20 万吨高纯多晶硅项目、中部合盛年产20GW光伏组件项目、中部合盛年产150 万吨新能源装备用超薄高透光伏玻璃制造项目等）首条光伏产线实现量产，云南“绿－电－硅”循环经济生产基地（包含云南合盛水电硅循环经济项目一期等）和多晶硅东部合盛年产20 万吨高纯晶硅项目等建设根据公司整体战略计划结合市场行情动态推进。
打造硅基新材料新质生产力，实现工艺的升级和提升。公司已完整掌握了碳化硅材料的原料合成、晶体生长、衬底加工以及晶片外延等全产业链核心工艺技术，突破了关键材料（多孔石墨、涂层材料）和装备的技术壁垒，公司碳化硅产品良率处于国内企业领先水平，在关键技术指标方面已追赶上国际龙头企业水平。6 英寸碳化硅衬底已全面量产，晶体良率达90%以上，外延良率稳定在95%以上，处于行业领先位置；在8 英寸碳化硅衬底研发方面，公司凭借自研体系和高效研发，已开始小批量生产。
维持“买入”评级。公司是成本优势显著的工业硅、有机硅双龙头，布局煤电硅一体化进军新疆多晶硅和光伏电站打开成长空间，有望在激烈的竞争中，依托自己丰厚的原料成本优势取得先机。预计2024-2026 年公司归属净利润为20.5、27.2、34.1 亿元。
风险提示
1、下游需求恢复不及预期；
2、新项目进度低于预期。