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机构：海通证券
研究员：张欣劼
点评如下：
Q3 单季收入降幅收窄、利润加快下行。分季度看，公司2024Q1、Q2、Q3单季营收分别同比-2.56%、-12.34%、-6.13%；归母净利润分别同比-5.04%、-18.71%、-19.05%。分业务看，公司2024Q1-3 基础设施建设、设计咨询、装备制造、房地产开发、资源利用业务分别实现营收7131.92、128.5、198.39、219.07、57.6 亿元，分别同比-7.66%、-4.08%、-1.08%、-13.22%、-11.06%。
前三季度毛利率下降导致盈利水平承压，Q3 单季经营现金流好转。毛利率方面，公司2024 前三季度毛利率同降0.29pct 至8.80%，其中基础设施建设、设计咨询、装备制造、房地产开发、资源利用业务毛利率分别同比-0.41、-2.67、+1.18、-0.32、-4.05pct。期间费用率方面，2024 前三季度期间费用率同升0.04pct 至5.06%，其中销售费用率同升0.04pct 至0.54%，管理费用率（含研发费用）同降0.03pct 至4.12%，财务费用率同升0.04pct 至0.41%。此外，2024Q1-3 公司资产+信用减值损失29.24 亿元，净损失同增25.00%；公允价值变动净收益0.62 亿元，净收益同增3.93 亿元（23Q1-3 净损失3.32 亿元）。综上，净利率同降0.24pct 至2.74%。经营现金流方面，2024Q1-3 经营现金净流出712.57 亿元，净流出同增111.30%；其中收现比同降7.49pct至98.62%（主要因工程项目业主资金支付延缓），付现比同降3.34pct 至106.08%；Q3 单季经营现金净流出19.25 亿元，净流出同减48.75%。此外，2024 前三季度公司加权平均ROE 同降1.31pct 至7.11%。
新兴业务、资源利用业务订单高增，在手合同额稳健增长。2024 前三季度公司新签订单总额15278.6 亿元，同减15.2%。传统工程主业订单下滑较为明显，24Q1-3 工程建造新签订单10857.3 亿元，同减19.2%，其中铁路/公路/市政/ 城轨/ 房建业务新签订单分别同比-5.2%/-33.7%/-27.9%/-58.0%/-20.9%。新兴业务、资源利用业务新签增长较快，新兴业务新签订单2110.5亿元，同增23.4%，主要因水利水电、清洁能源业务分别同增106.2%、52.4%；资源利用业务新签订单208.3 亿元，同增22.00%。分地区看，境内、境外业务新签订单分别为14046.3、1232.3 亿元，分别同减16.1%、3.2%。此外，截至2024Q3 末，公司未完合同额63252.6 亿元（为23 年营收的5.02 倍），较2023 年末增长7.6%，在手订单较为充裕，为后续业绩落地提供一定保障。
盈利预测与评级。我们预计公司2024-2025 年归母净利润分别为316.54、320.79、328.93 亿元，按照资源业务净利润占比14.18%（24H1 占比），2025年预测其净利润为45.49 亿元，参考目前有色金属龙头紫金矿业、洛阳钼业等公司估值给予其约12-13 倍PE；剩余传统业务净利润占比85.82%，预测2025 年其净利润为275.30 亿元，参考目前可比公司中国交建、中国电建等公司估值给予其约5-5.5 倍PE，合理价值区间7.77-8.51 元，维持“优于大市”评级。风险提示。回款风险，政策风险，经济下滑风险。