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机构：民生证券
研究员：邓永康/朱碧野/王一如/林誉韬
24Q3 公司实现收入200.64 亿元，同比-31.87%，环比-3.79%；实现归母净利润-12.61 亿元，同比-150.14%，环比+56.40%；实现扣非净利-12.12 亿元，同比-149.37%，环比+57.60%，亏损环比收窄。
盈利阶段性承压，24Q3 亏损环比收窄。2024 年以来，受光伏行业供需错配的持续影响，光伏各环节产品价格均大幅下跌，公司出现阶段性经营业绩亏损。
公司根据市场变化策略性调整出货，2024 年1-9 月实现硅片出货82.80GW（其中对外销售35.03GW），同比下降 4.22%，单晶电池对外销售4.16GW，组件出货量51.23GW（其中BC 组件销量 13.77GW），同比增长17.70%。24Q3公司亏损环比收窄，24Q3 公司毛利率为8.60%，环比提升1.99pct；24Q3 公司计提资产减值损失7.74 亿元，环比大幅收窄，主要因产业链价格波动趋缓。
坚定BC 技术领先布局，HPBC 2.0 产品优势凸显。公司坚定BC 技术领先布局，实现高效HPBC 2.0 技术重大突破，电池量产效率26.6%，基于高品质泰睿硅片和HPBC 2.0 电池技术，公司已陆续推出集中式Hi-MO 9 组件和分布式Hi-MO X10 组件产品，组件量产效率最高达24.8%，为全行业可规模化量产效率最高的产品，发电性能、可靠性 等技术性能全面大幅领先行业。目前BC 组件已被纳入国内大容量集采招标，公司HPBC 2.0 产品的高效可靠价值凸显，场景产品矩阵不断完善，公司将稳步推进HPBC 二代产能建设，加大市场开发力度，推动 BC 产品市场渗透率快速提升。
稳步推进BC 产能建设，美国组件工厂已投产。截至23 年末，公司自有硅片产能达到170GW，电池产能达到80GW，组件产能达到120GW。随着西咸一期12.5GW 电池和铜川12GW电池等BC 二代项目建设和产能改造项目推进，HPBC 2.0 产品将于2024 年底进入规模上市，预计2025 年底前公司BC 产能将达到70GW（其中HPBC 2.0 产能约50GW），2026 年底国内电池基地计划全部迁移至BC 产品。2024H1，公司已实现北美区域出货顺畅通关，美国5GW 组件工厂已经正式投产，对北美地区业务开拓形成了有力支持。
投资建议：我们预计公司24-26 年营收为804.93/1157.92/1426.42 亿元，归母净利润为-75.82/54.04/82.43 亿元，以11 月1 日收盘价为基准，25-26 年对应PE 为27X/17X，公司坚持差异化竞争，持续进行产品升级迭代，深化全球化产能布局，维持“推荐”评级。
风险提示：下游需求不及预期，市场竞争加剧，产业链降价导致减值损失等。