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机构：长江证券
研究员：杨洋/谢尔曼
三利谱公布2024 年第三季度报告，报告期内公司实现营业收入18.73 亿元，同比增长21.72%；实现归母净利润0.65 亿元，同比增长10.88%；实现扣非归母净利润0.73 亿元，同比增长75.23%。非经常性损益主要为政府补助300 万元，以及金融资产/负债公允价值变动损益757万元、营业外支出519 万元。
事件评论
公司业务规模持续创新高，单三季度营业收入6.90 亿元，同比增长21.77%，环比增长7.76%。龙岗、莆田等产能项目支持公司市场份额继续提升。单三季度归母净利润0.09 亿元，同比下降72.78%，环比下降61.91%，主要系汇兑财务费用压力。盈利水平方面，三季度销售毛利率16.31%，同比提升1.2pct，环比提升1.89pct；销售净利率1.36%，同比下降4.71pct，环比下降2.49pct。7 月份开始，在加息预期下，日元汇率快速升值，三季度日元兑人民币汇率从100：4.45 最高升值到100：5.04，升值幅度超过13%。公司三季度财务费用0.45 亿元，占当季度营业收入的6.55%，对短期盈利带来较大影响。
考虑到当前日元兑人民币汇率已经下降至100：4.68 附近，四季度影响有望大幅减少，后续公司亦可通过增加套期保值的方式减少汇兑波动影响。
我们认为后续公司的主要看点在三方面：1）合肥二期新产能落地。截至9 月30 日，项目投资进度81.28%。受外部环境因素影响，包括供应商交付速度、材料物流运输、现场施工建设等因素，原2024 年10 月31 日达产目标更改至2025 年3 月31 日。1720mm的幅宽适合65 英寸TV 面板切割，有望改善公司大尺寸业务利润率；2）行业内领先的国产材料供应体系。公司持续推进关键性技术攻关和创新产品开发，参股的安徽吉光新材料正在推进TAC 膜扩产项目。公司目标实现全国产化材料制成高端产品的销量增长，有望成为国产替代后期保持成本优势的关键；3）柔性OLED 率先实现国产替代突破。公司应用于中小尺寸3D 固曲柔性AMOLED 的圆偏开发成功并于2024 年Q1 季度实现了批量量产。此外，公司在车载偏光片方面公司可同时提供车载碘系偏光片和染料系偏光片产品解决方案；应用于半穿反型护眼LCD、AR/VR 折叠光路、AR-HUD、光场屏等差异化应用的偏光片产品也在持续迭代或开发中。
我们认为，自2021 年面板产业链进入下行周期，在下游面板制造盈利承压的阶段，上游材料同样承受了明显的降价压力。而随着2024 年下游环节以销定产后价格中枢的修复，以及折旧成本的降低，偏光片的盈利能力长期有望得到修复。考虑对财务费用和合肥二期进度的修正，我们预计公司2024-2026 年EPS 为0.59、1.18 和2.06，对应PE 分别为41.04、20.45 和11.66。
风险提示
1、消费电子复苏不及预期；
2、新产品放量进度不及预期。