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机构：中金公司
研究员：王思洋/龙友琪/单妍
近期，我们组织中粮家佳康华东养殖产业链调研，公司就降本增效进展、未来出栏量成长、生鲜业务发展等规划进行了交流。我们认为公司成本表现改善、产能建设支撑出栏增长、生鲜品牌运营向好，公司经营生产持续优化。
评论
科技赋能养殖精细化，成本下降初显成效。一方面，公司管理调整或显成效，成本水平或已逐月降低。根据我们测算，公司1H24 完全成本约16.2-16.5 元/千克；我们判断，近期公司或受益于管理改善、原料成本下行，完全成本呈现进一步下降趋势。另一方面，公司重视提升智能化、育种及防疫水平，精细化管理水平实力提升或利好长期成本下行。据8 月28 日公司公告，公司积极推进智能化养殖的探索，并在新启动的项目中试点安装智能化设备；基因组育种平台平稳运行，利于提升种群性能；完善防疫标准化体系，加强养殖场间的对标借鉴。
资产负债表稳健支撑产能建设，2025 年出栏量或重回增长。资金方面，公司资本结构较为健康，具备产能扩张及抢占市场份额基础。据8 月28 日公司公告，1H24 末公司资产负债率44.3%，我们测算公司资产负债率水平低于行业平均，具备资金稳定性及资金运用空间。产能建设进度方面，公司母猪存栏量稳增，新产能建设有序推进。1H24 末种猪及后备种猪较2023 年末+42.2%至33.7 万头，支撑出栏增长实力；1H24 末公司物业、场房及设备/使用权资产98.9/7.0 亿元，较2023 年末+2%/+10%，我们判断增长因公司启动生猪养殖产能建设。综上，我们认为公司2025 年有望重回出栏量成长轨道。
生鲜业务强化品牌建设，长期有望增厚业绩稳定性。第一，公司本年品牌业务发展呈现向好趋势。据9 月9 日公司公告，8 月生鲜猪肉业务中品牌收入占比为29.9%，同比/环比+5.44ppt/+2.09ppt，5 月份以来逐月提升至历史较高水平。第二，公司发力产品研发、渠道开发、品牌形象，三维助力生鲜业务运营优化。据8 月28 日公司公告，8 月公司亚麻籽猪肉产品通过无抗产品认证，目前已逐步进行市场推广，利于强化产品差异化竞争优势；公司开拓有示范作用的优质渠道，将产品铺设在盒马等线下商超、Ole等精品超市、京东等电商渠道；公司聚焦体育营销、开展社区饺子大赛等品牌活动，助力扩大品牌影响力。
盈利预测与估值
维持盈利预测，对应24/25 年13.5/6.1 倍P/E。维持跑赢行业评级及目标价1.80 港币，对应24/25 年17.6/8.0 倍P/E，30.4%上行空间。
风险
猪价及出栏量低于预期；疫情风险；原料价格涨幅超预期。