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机构：长江证券
研究员：魏凯/侯彦飞
公司公布2024 年半年度报告，2024 年1-6 月份实现营业收入127.29 亿元，同比下降7.66%；归母净利润1.39 亿元，同比增加579.81%；经营活动现金流量净额8.86 亿元，同比增加69.07%。其中2024 年二季度营业收入72.49 亿元，同比下降5.15%，环比增加32.29%；归母净利润1.07 亿元，同比增加7.28%，环比增加232.84%。
事件评论
C4 产业链龙头，优势显著。公司始终专注于对原料碳四的深度加工，形成了丁烯、异丁烯、丁烷和异丁烷组分综合利用四条产品线，主要产品有甲乙酮、顺酐、甲基丙烯酸甲酯（MMA）和丁腈胶乳等，规模均位居行业前列。从原料端来说，公司所在地山东拥有全国最丰富的主营炼厂和地炼资源，为公司提供了丰富的原料供给。甲乙酮供给格局稳定，公司市占率较高，甲乙酮是优良的有机溶剂，同时在涂料行业也有着广泛的应用，主要下游是胶黏剂、涂料和PU 浆料，可应用于房地产、汽车和服装等领域。内需方面，国内需求增长显著有限；外需方面，出口到韩国的甲乙酮数量最大，随着东南亚等国新型制造业兴起，甲乙酮出口需求将保持稳定增长，中国甲乙酮产能占全球接近50%。
产品出口显著提升。2024H1 公司加大产品出口力度，出口产品26.5 万吨，同比增长25%，创汇同比增长30%，有效缓解国内压力的同时抢占海外职场份额，进一步增强公司盈利能力。MTBE 和工业异辛烷目前是国内比较主流的汽油原料，MTBE、工业异辛烷均凭借高辛烷值、低烯烃以及低芳烃的良好特性，成为目前汽油中不可或缺的组分。受益于国内外汽油高景气度驱动，MTBE 及异辛烷保持较高景气度。
MMA 景气度显著提升。新材料业务主要以齐翔华利及公司自建20 万吨/年MMA 项目为主，主要产品包括MMA、异丙醇等产品。MMA 主要用于生产有机玻璃、高档油漆、高端显示屏及其他家用电器、装饰材料等。MMA 的下游产品，聚甲基丙烯酸甲酯树脂（PMMA）被广泛应用于各种照明器材、光学玻璃、仪器仪表、光导纤维、飞机座舱玻璃、防弹玻璃等领域，特别是随着液晶显示器市场的迅速增长，光学级PMMA 模塑料需求量大幅度增长，发展潜力巨大，应用前景广阔。公司将根据市场情况适时决定PMMA 项目的建设安排。
C3 产业链拓展，成长空间打开。公司投资建设70 万吨/年PDH、30 万吨/年环氧丙烷和8 万 吨/年丙烯酸及6 万吨/年丙烯酸丁酯均已全面建成投产，形成了比较完善的丙烷-丙烯-环氧丙烷的C3 产业链布局，后期公司将根据已有丙烯条件，大力建设规模经济、弥补淄博基地内产业链短板的碳三产业链，重点推动醇类、脂类、聚醚等产业链发展，实现公司的产业版图从C4 向C3 产业链的顺利延伸。
公司作为C4 产业链龙头公司，产品规模居行业前列，成本优势显著，在行业中Alpha 优势极为突出。假设项目正常推进，预计2024 年-2026 年公司归母净利润为5.8 亿元、11.1亿元、12.8 亿元，对应2024 年8 月30 日收盘价的PE 为25.8 倍、13.5 倍和11.7 倍，维持“买入”评级。
风险提示
1、国际油价大幅下滑；2、下游需求增速不及预期；3、项目进度不及预期。