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机构：东北证券
研究员：曾智勤/黄佶扬
自产铜矿贡献主要业绩增量，冶炼端表现稳健。1）价格方面，2024 年上半年铜价表现强劲：24H1 沪铜均价7.48 万元/吨，同比+10%。2）自产铜矿业绩弹性释放：自有矿山铜矿峪矿所在主体山西北铜业绩表现优异，24H1 实现营业收入115.11 亿元，同比+154%，净利润为4.40亿元，同比+31.4%，或是公司业绩增长的主要来源。3）侯马北铜带动冶炼端放量，业绩表现亮眼：公司24H1 生产阴极铜16.47 万吨，超过2023 年全年产量，主要受益于侯马北铜投入生产。侯马北铜24H1实现营业收入76.95 亿元，净利润7424 万元。4）贵金属板块增利，硫酸板块减利：24H1 金锭产量2905 千克，毛利率10.50%，同比-6.54pct，银锭产量3.08 吨，毛利率8.97%，同比+4.42pct。贵金属板块总毛利同比+72%至1.72 亿元，毛利率同比-5.37pct 至10.35%。硫酸产量大幅提升但价格仍相对承压，24H1 产量为60.45 万吨，实现毛利-0.6 亿元。5）资产减值对归母净利有所拖累：公司24H1 计提资产减值0.83 亿元，主要为计提存货跌价准备。
期待自有铜资源增储及下游产业链延伸。1）上游增储：截止2023 年末，铜矿峪矿保有铜矿石资源量2.2 亿吨，铜金属133 万吨，地质平均品位0.608%。公司正积极推进铜矿峪矿深部资源勘探，有望增加3亿吨铜矿石储备，进一步延长服务年限。2）下游强链：全资子公司北铜新材新建高性能压延铜带箔和覆铜板项目，主要产品为铜及铜合金带材、压延铜箔，持续拓展下游市场，向产业链高端迈进。
盈利预测与投资建议：考虑到已发生的减值等因素，我们调整公司2024 年-2026 年归母净利润预测至分别9.65、11.91、13.12 亿元。公司自有铜矿有较大增储前景，产业链布局完善并进一步向下游延伸，维持“增持”评级。
风险提示：需求不及预期、项目进展不及预期、估值模型不及预期等。