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机构：国信证券
研究员：杨林/余双雨
公司上半年营收增长主要来自复合肥销量提升，其中，常规复合肥销售收入同比增加28%，新型复合肥及磷肥销售收入同比增加5%。
复合肥量增助力二季度盈利提升。磷复肥为公司主要业务，2024 年上半年营收59.4 亿元（占比54%，同比+15%），毛利率为14%（同比+0.3pct）。
2024 年上半年，在上游原材料价格波动和经销商备货节奏等因素影响之下，复合肥市场价格呈现先跌后涨，整体波动幅度较小，行业稳定性向好。同时，复合肥销量实现同比提升，助力二季度盈利提升。
公司持续提升氮肥、磷肥自供能力，复合肥盈利空间有望继续提升。原材料自供方面，公司全力推进湖北应城基地70 万吨合成氨项目建设，主体工程进入实质性阶段，项目建成后，将有效弥补氮肥原料缺口，提高资源自给能力。公司拥有四川省雷波县牛牛寨北磷矿区东段采矿权、西段探矿权和雷波县阿居洛呷磷矿探矿权，其中，牛牛寨东段磷矿资源储量约1.8 亿吨，目前已取得400 万吨/年的采矿证；阿居洛呷磷矿及牛牛寨西段磷矿正在办理“探转采”相关手续。
联碱及黄磷毛利率同比下降，部分拖累公司业绩。2024 年上半年公司联碱/黄磷产品毛利率分别为23.4%/13.6%，同比下降2.6/11.3 个百分点。
2024 年上半年，纯碱供需呈双增长趋势，价格重心下移。2024 年一季度，除由于春节备货带动黄磷价格上涨外，黄磷供需整体偏松，价格持续走低；二季度由于水电充足，黄磷成本有下降预期，黄磷价格总体仍保持下行状态。黄磷主要原料磷矿石，由于开采品位下降以及下游新领域需求不断增长，近两年价格保持高位。
风险提示：原材料价格波动；下游需求不及预期；项目进度不及预期等。
投资建议：公司复合肥所需氮元素、磷元素有望逐步实现自给自足，促进盈利能力提高。但考虑到目前公司主营产品供需仍偏宽松，原材料端磷矿石价格较为坚挺，产品黄磷价格重心下移等因素，我们下调公司2024-2025 年盈利预测，新增2026 年盈利预测，即预测公司2024-2026年归母净利润为9.1/11.4/15.0 亿元（原2024/2025 年预测值为15.9/16.9 亿元），对应EPS 分别为0.75/0.94/1.24 元，对应当前股价PE 分别为9.5/7.6/5.8X，维持“优于大市”评级。