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机构：光大证券
研究员：王招华/方驭涛/王秋琪
点评：
业绩：业绩上升主要系铜精矿产量、价格上升，业绩低于预期主要系投资收益减少、资产减值损失增加。2024 年上半年，铜精矿价格同比增长13%，2024 年上半年铜精矿产量同比增长42%。2024 年H1，投资收益为-2.41 亿元，或为期货套保浮亏，资产减值损失为-2.33 亿元，主要为固定资产减值损失-1.87 亿元，该减值或为改扩建项目计提。
产量：主要产品产量基本超计划完成。2024 年上半年，铜精矿产量为8.52 万吨，同比增长42%，锌精矿产量为5.30 万吨，同比-12%，铅精矿产量为2.81 万吨，同比-9%，钼精矿同比增长39%，铁精粉同比增长17%，精矿含银产量同比增长14%；铜精矿、锌金矿、铅精矿、铁精粉产量2024 年上半年计划完成率分别为112%、105%、121%、96%，产量基本超计划完成。
项目进展：玉龙铜矿扩建稳步进行。2024 年上半年，玉龙铜业按计划开展3000万吨扩能项目前期手续办理工作，目前已完成《三期工程开发利用方案》等九项报告编制并取得评审意见。双利矿业二号铁矿露转地改扩建工程总体施工形象进度与计划进度持平，正在持续推进。
行业：预计铜供需缺口持续扩大。我们在2024 年4 月18 日发布的《从成本和净现值角度计算，铜价有望上行至12000 美元每吨以上——铜行业系列报告之五》中提出全球2024/2025 年精炼铜供需平衡为-39/-64 万吨，缺口约占全球需求比重的1.4%和2.2%。从净现值角度计算，铜价需升至12000-14000 美元/吨，才能刺激潜在供给增长。
盈利预测、估值与评级：由于铜供需缺口持续扩大，上调2024-2026 年铜价预期，以2024/2025/2026 年铜价分别为10000/11000/11000 美元/吨，铅价均为2138 美元/吨，锌价均为2647 美元/吨，预计2024/2025/2026 年归母净利润分别为34/47/54 亿元（较前次上调0%/21%/33%），同比增长22%/37%/15%，对应当前股价的PE 分别为11/8/7 倍，维持“增持”评级。
风险提示：金属价格下行超预期，扩产进展不及预期。