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机构：民生证券
研究员：邓永康/李孝鹏/王一如/李佳/朱碧野/赵丹/席子屹/黎静
接近满产，盈利或触底企稳。季度出货量方面，磷酸铁锂销量达13.6 万吨，较上年同期增加32.63%，其中储能部分销量占比约21%，有效满足客户差异化需求。公司积极研制新产品，CN-5 系列、YN-9 系列销售0.84 万吨，性能受到下游客户的高度认可，虽然售价较高但是销量却逐渐增大，充分印证公司技术迭代能力及市场洞察力。从单3 月份看，公司磷酸铁锂销量达5.94 万吨，产能利用率超98%。北京车展彰显国内电车强大产品力，五一黄金周来临预计将进一步带动电车及中游锂电材料销量提升，公司排产有望继续保持高位，从而有效摊薄成本，增强定价端弹性，产生良性循环，巩固长期竞争优势。季度盈利方面，据我们测算，铁锂单吨净利为0.12 万元/吨。产业链利润分配需要良性循环，龙头企业优势有望得到体现，未来随着行业供需关系逐步改善、公司治理能力完善、产品性价比优化，盈利中枢有望上移。
一体化加速，提质降本巩固竞争力。公司不断完善“资源-前驱体-正极材料-循环回收”产业一体化布局：
1）资源：此前下属控股子公司贵州裕能矿业成功竞得贵州省福泉市打石场磷矿和黄家坡磷矿，截至目前已完成黄家坡磷矿探矿权转采矿权相关工作，并取得《采矿许可证》。该矿山生产规模120 万吨/年，矿区面积达0.23 平方公里。截止2024 年2 月16 日，黄家坡磷矿保有资源量2503.16 万吨。保有资源量中探明资源量1090.32 万吨，控制资源量 222.09 万吨，推断资源量1190.75 万吨。
公司预计2025H2 将实现规模化开采。磷资源是制备磷酸铁锂的核心原材料，一体化顺利实施有望进一步降低公司成本，塑造长期竞争力。
2）前驱体：公司已经实现了磷酸铁的全部自供。
3）循环回收：积极开展锂电池回收业务，进一步提高关键原材料资源的供应能力，降低综合生产成本。一体化或有效降本提质，公司有望凭借技术积淀，娴熟工艺、成本优势赢得客户长期信任并进一步提升公司盈利水平。
投资建议：我们预计公司2024-2026 年实现营收296.0、407.4 和552.8亿元，同比变化-28.4%、+37.6%和+35.7%；实现归母净利润11.9、20.0、29.7亿元，同比变化-24.6%、+67.8%和+48.4%。当前股价对应2024-2026 年市盈率分别为20、12、8 倍，考虑公司规模化效应凸显，维持“推荐”评级。
风险提示：新能源车销量不及预期，行业竞争加剧，新技术发展不及预期等。