理财子公司迎“超级牌照”，公募基金：难道是我先凉凉？

作者：CF40

来源：中国金融四十人论坛

12月2日晚间，《商业银行理财子公司管理办法》（下称《办法》）正式出炉，至此，引导22万亿元银行理财转型及未来发展路径的监管框架基本搭建完成。

在法律关系上，银保监会方面明确，商业银行和银行理财子公司发行的理财产品依据信托法律关系设立。这意味着商业银行及其理财子公司发行的理财产品财产独立于管理人、托管人的自有资产，不属于其清算财产，不能进行债权债务抵销。

同时，《办法》要求商业银行和银行理财子公司诚实守信、勤勉尽责地履行受人之托、代人理财职责，在“卖者有责”的基础上实现“买者自负”，保护投资者合法权益。

相比“征求意见稿”

《办法》有五处变化

► 发起设立条件略有放松

征求意见稿要求：承诺5年内不转让所持有的股权，不将所持有的股权进行质押或设立信托，并在银行理财子公司章程中载明。《办法》修改为：经国务院银行业监督管理机构批准的除外。征求意见稿要求：银行理财子公司股权变更后持股5%以上的股东应当经股东资格审核。《办法》新增要求：银行理财子公司变更持股1%以上、5%以下股东的，应当在10个工作日内向银行业监督管理机构报告。

► 严管非标投资

关于非标的限额要求，《办法》新增：银行理财子公司理财产品投资于非标准化债权类资产的，应当实施投前尽职调查、风险审查和投后风险管理。银行理财子公司全部理财产品投资于非标准化债权类资产的余额在任何时点均不得超过理财产品净资产的35%。

► 自有资金投资要求

征求意见稿要求，银行理财子公司不得用自有资金购买本公司发行的理财产品。《办法》对此有所放松：银行理财子公司以自有资金投资于本公司发行的理财产品，不得超过其自有资金的20%，不得超过单只理财产品净资产的10%，不得投资于分级理财产品的劣后级份额。银行理财子公司应当确保理财业务与自营业务相分离，理财业务操作与自营业务操作相分离，其自有资产与发行的理财产品之间不得进行利益输送。银行理财子公司不得为理财产品投资的非标准化债权类资产或权益类资产提供任何直接或间接、显性或隐性的担保或回购承诺。

► 实行集中交易制度

《办法》新增第四十三条，银行理财子公司应当将投资管理职能与交易执行职能相分离，实行集中交易制度。银行理财子公司应当建立公平交易制度和异常交易监控机制，对投资交易行为进行监控、分析、评估、核查，监督投资交易的过程和结果，不得开展可能导致不公平交易和利益输送的交易行为。银行理财子公司应当对不同理财产品之间发生的同向交易和反向交易进行监控。同一理财产品不得在同一交易日内进行反向交易。确因投资策略或流动性等需要发生同日反向交易的，应当要求相关人员提供决策依据，并留存书面记录备查。国务院银行业监督管理机构另有规定的除外。

► 新增人员管理要求

《办法》第47条新增加了关于对高管及投资交易业务人员的行为规范：银行理财子公司的董事、监事、高级管理人员和其他理财业务人员，其本人、配偶、利害关系人进行证券投资，应当事先向银行理财子公司申报，并不得与投资者发生利益冲突。银行理财子公司应当建立上述人员进行证券投资的申报、登记、审查、处置等管理制度，并报银行业监督管理机构备案。

相比“理财新规”

《办法》存在监管要求利好

总体上，《办法》比《商业银行理财业务监督管理办法》（下称“理财新规”）的投资范围及合作机构等要求更宽松。

► 销售起点和渠道放宽

（1）销售起点进一步放宽

9月28日发布的“理财新规”将理财销售起点从5万下调到1万，《办法》则参照其他资管产品的监管规定，不在《办法》中设置理财产品销售起点金额，意味着销售门槛放开。目前货币基金的销售起点是1元，股票和债券基金的起点是1000元。

（2）首次购买不强制要求面签

理财子公司可通过营业场所和电子渠道进行风险承受能力评估，意味着不强制要求个人首次购买理财产品在银行营业网点进行面签。

（3）代销渠道拓宽

理财子公司可以银行业金融机构，或者国务院银行业监督管理机构认可的其他机构代理销售理财产品。“理财新规”规定银行理财只允许银行业机构代销。

► 投资范围放宽

（1）允许公募理财产品直接投资股票

《办法》允许子公司发行的公募理财产品直接投资股票；而“理财新规”只允许公募理财产品投资公募股票基金。

（2）非标资产限额放宽

投资非标资产的余额在任何时点均不得超过理财产品净资产的35%，删掉了“理财新规”关于非标资产余额不得超过本行上一年度审计报告披露总资产的4%要求。

► 允许发分级产品

允许理财子公司发行分级产品，但要做好充分信息披露和风险提示。“理财新规”要求银行理财不允许发行分级产品。

► 合作机构范围放宽

允许符合条件的私募投资基金成为理财子公司私募理财产品的合作机构、公募理财产品的投资顾问。

上述政策被市场认为直接利好银行理财子公司发展现金管理类理财产品。有观点认为，不设置理财产品销售起点意味着现金管理类产品可以1元起卖，加上银行能给现金管理类/货币基金垫资，意味着这个品种的优势被无限扩大，银行理财子公司要转型，先做现金管理类产品是最优路径，银行的“类货基”现金管理类理财产品迎来大爆发。

券商中国报道指出，银行现金管理类理财产品的大爆发也引发了一些热议，有声音认为存在与货币基金监管标准不统一的问题。监管部门也注意到了这一问题，下一步或将研究出台规范“类货基”现金管理类银行理财产品的监管办法。

相比公募基金

《办法》中公募理财存在两大优势

《办法》中，有三条规定尤其关乎公募基金命运。

《办法》第二十六条指出，银行理财子公司发行公募理财产品的，应当主要投资于标准化债权类资产以及上市交易的股票，不得投资于未上市企业股权，法律、行政法规和国务院银行业监督管理机构另有规定的除外。

《办法》第二十九条指出，银行理财子公司理财产品投资于非标准化债权类资产的，应当实施投前尽职调查、风险审查和投后风险管理。银行理财子公司全部理财产品投资于非标准化债权类资产的余额在任何时点均不得超过理财产品净资产的35%。

结合以上两条可知，公募理财仍可适度投资非标。相较于公募基金，这是一大优势。

《办法》第三十一条指出，银行理财子公司发行分级理财产品的，应当遵守《指导意见》第二十一条相关规定。具体而言，分级理财产品的同级份额享有同等权益、承担同等风险，产品名称中应包含“分级”或“结构化”字样。银行理财子公司不得违背风险收益相匹配原则，利用分级理财产品向特定一个或多个劣后级投资者输送利益。分级理财产品不得投资其他分级资产管理产品，不得直接或间接对优先级份额投资者提供保本保收益安排。

这意味着，分级的公募基金即将成为历史，但公募理财产品可以分级，这是理财子公司相较于公募基金的另一大优势。

中国金融四十人论坛（CF40）特邀成员、华安基金首席经济学家林采宜分析指出，包括四大行在内的20余家商业银行理财子公司悉数成立，将对公募基金行业带来三方面影响。

1、基金销售渠道中银行代销量将进一步下降

银行代销一直是基金公司及其他资管机构产品销售的重要渠道。从2013年开始，随着银行非标产品的推行，在代销基金银行理财销售结构中占比一直下降，截至2018年上半年，国内银行代销基金占整体理财产品销售规模的比重已降至10%以下。

受此影响，公募基金的销售渠道逐渐转向第三方平台和直销，银行代销占比从2007年的77%降至8%，伴随着《办法》的落地，银行理财产品将进一步走向“自产自销”，代销公募基金的规模将进一步缩小，因此，对于银行代销渠道依赖性较高的公募基金，在销售方面可能将面临更加大的压力。

2、公募基金固收产品的市场份额将遭受挤压

目前，我国公募基金管理资产中约有80%份额涉及固定收益投资（货币基金68%、债券型基金0.1%、混合基金12%），由于债券型基金、混合型基金所占规模相对不高且主要以信用债为主，与银行理财具有差异性。但主要以投向银行定存、大额存单、央票等短期资产的货币基金，无论在收益率（集中于2%-3%区间）还是投资风格上，与银行理财产品有着较强的替代性，而银行本身长期作为此类投资的参与者，其在理财产品中固定收益资产（债券、货币市场工具等）占比约为六成。银行理财子公司一旦发挥固收投资的资源优势，并依托母公司在流动性管理上的支持，将直接替代公募基金同类产品的市场份额。

3、银行系资管通过延续非标投资优势构建行业优势地位

从银行理财产品投向来看，2017年底，非标资产余额占比16.2%，仅次于债券。从2013年以来，银行正是凭借非标投资的资源优势，迅速做大理财规模。自资管新规以来，监管对非标业务的清理导致非标融资不断缩减，但新规对银行系投资非标的监管要求有所放松，仅要求全部理财产品投资于非标资产余额在任何时点均不超过产品净资产的35%（此前对银行母公司投资非标资产与金融机构资本净额10%、上年总资产4%之间的限额要求）。因此，银行理财子公司将来利用大股东的商业资源，延续其在非标理财业务上的优势地位。

理财子公司VS公募基金

市场蛋糕怎么分？

市场方面有声音表示，从10月征求意见稿发布已来，部分基金公司就已经感受到了压力。

市场方面认为，银行最强的能力在于两点。第一，银行直接面向客户，具有渠道，大部分基金公司要通过银行卖产品；第二，银行掌握资产端，它对企业和客户的融资需求有很强掌控力。未来，银行理财子公司很可能“继承”这些优势。而如果未来和银行理财子公司搞同质化竞争，不具备这些优势的基金公司肯定“玩不转”。

但另一方面，公募基金也存在两点优势：第一，在管理了很多年净值化产品后，公募基金已经懂得这类产品的运作模式，在择时、策略等诸多方面更有经验。第二，与公募基金行业相比，银行存在薪酬限制，理财子公司在这一方面也面临着较大不确定性。

某大型公募基金的基金经理认为，由于银行理财子公司和公募基金公司在薪酬体制上存在差距，有可能理财子公司请不到公募基金公司最资深的投研人士，请到的工作人员可能又对银行体系下单个账户大体量的规模出现不适应，不排除能力和价格层面上不匹配的情况。

该人士提到，目前银行面向居民的理财规模大概有20万亿，但银行理财对于怎么把原有的预期收益产品转换成净值型的产品，可能还没有特别明确的思路。公募基金未来更多应该关注这20万亿预期收益型产品，要怎样充分转化成净值型产品、特别是非货币的净值型产品，这对公募基金而言还是比较广阔的市场空间。

在近期中国金融四十人论坛及旗下金融城在京举办的“资管新规配套细则解读与业务平稳过渡”闭门研讨会上，有银行方面人士对此问题表示，成立理财子公司是银行转型的重要契机，同时进行产品转型与组织体系改革，将使商业银行面临不小挑战。

一方面，银行有大量预期收益型理财产品需要转换为净值型产品，尝试发行净值型产品的过程并不顺利。另一方面，未来银行将不再被允许以内设资管部门的形式开展理财业务，新设子公司将面临重新搭建业务系统、补齐人才短板、找准自身定位等一系列挑战，必须想办法提升投资能力。

此外，如果理财子公司与公募基金行业能把各自的优势结合在一起，可能也会产生一加一大于二的好结果。例如，银行理财子公司可在提供资产、销售产品、提供优质客户服务等方面发力，但底层可以由公募基金提供策略。