华鲁恒升：股权激励方案内藏玄机

作者：何方 

来源：证券市场周刊

股权激励没有设利润增长目标可以看出，公司对未来的盈利不抱有信心，放弃利润增速的要求，或是行业景气度回落悲观预期的写照。 

华鲁恒升（600426.SH）公告第二期限制性股票激励计划，其中激励对象共160人，包括：公司董事、高级管理人员（不包含独立董事、外部董事、监事）以及公司核心技术、管理、业务和技能等骨干人员等。激励股票来源为定向发行，本计划拟授予的限制性股票数量为633股，占本计划草案公告时公司股本总额的0.391%。本计划授予的限制性股票的授予价格为8.64元/股。 

然而，该公司对解锁条件的设置却只有收入增长要求，没有利润要求。公司股票解锁的主要业绩条件为：以2016年营业收入为基数，2019年营业收入增长率不低于70%、2020年营业收入增长率不低于80%、2020年营业收入增长率不低于90%。且不低于同行业平均水平、同行业分位值高于2017年实际分位值水平。同时未来三年税前每股分红高于0.15元，且不低于同行业平均水平、同行业分位值高于2017年实际分位值水平。 

从这份未设利润增长目标的激励公告可以看出，公司对未来的盈利不抱有信心。一方面，是化工品的价格走势的确不容易预测，另一方面，化工品目前处于盈利高位，未来景气度回落也是大概率事件。 

三季度净利润环比下降 利润持续压力渐增

公司发布三季报，三季度实现营收38.5亿，同比增长53%，环比增长仅为8%），而归母净利8.5亿，同比增长183%，环比降9%。 

可以看出，连续两年业绩爆增的华鲁恒升，主营收入增速开始大幅放缓，而净利润环比开始下滑。华鲁恒升作为重资产的化工企业，固定资产投资一直较重。从三季报上看，公司目前固定资产高达106亿，固定资产减值损失也高达6300万元。 

此外，公司仍有22亿的在建工程没有转固，总体上看，公司未来固定资产减值损失的压力不可小视。 

除固定资产减值损失外，公司的主营产品之一的醋酸降价是业绩环比下降的一个主要原因。 

数据显示，三季度公司醋酸均价4497元/吨，环比下降约9%，醋酸降价导致公司毛利环比下降约6000万。其它产品基本小幅波动，而各产品销量整体环比有所增加，醋酸增加1.2万吨，有机胺增加2.3万吨，肥料增加13万吨，其他产品基本持平。 

技术领先模式灵活 无奈周期到来

华鲁恒升依托洁净煤气化技术，打造“一头多线”的循环经济柔性多联产产业链，目前拥有265万吨/年肥料（尿素、复合肥及三聚氰胺）、25万吨/年DMF、20万吨混甲胺、50万吨/年醋酸、16万吨/年己二酸、25万吨/年多元醇（其中5万吨/年乙二醇）的生产能力。另外，公司新建的50万吨/年乙二醇项目即将于今年三季度投产，而肥料功能化项目中还有50万吨尿基复合肥装置在建。 

随着公司煤气化平台的互联互通，公司可灵活切换生产模式，调整各板块产品产销量，近年来公司逐渐减少肥料销量，保证高盈利的醋酸、有机胺等产品的销量。2018年上半年公司肥料销量78.77万吨，有机胺销量16.78万吨，醋酸及衍生品销量30.83万吨，己二酸及中间品销量10.45万吨，多元醇销量11.8万吨。 

从公司各板块产品的盈利能力来看，公司有机胺、醋酸及衍生品的盈利能力较强，2017年毛利率分别达到29.62%和30.33%，分别增加1.26和4.43个百分点。肥料板块的毛利率由于原材料成本上涨逐渐下滑，2017年肥料毛利率仅12.94%，同比下滑5.47个百分点。己二酸及中间品的毛利率自2015年以来上涨明显，2017年涨至17.67%。多元醇板块的盈利能力最差，近3年毛利率均不超过6%，2017年多元醇毛利率仅5.79%。 

作为一家传统煤化工企业，华鲁恒升取得如此辉煌业绩实属不易，也体现了管理层的优秀。然而，除了公司技术实力与生产模式的灵活优势外，公司业绩的大幅增长更多靠的是产品涨价。而这两年化工品涨价的只要受益于供给侧改革与环保压力对中小企业产能的打压。然而，随着经济下行压力的显现，预期未来环保难以再有一刀切的模式，因而未来行业产能可能会有所恢复，公司产品的价格难免会面临较大的波动。 

此外，市场认为国内化工行业景气高点已过，同时对国内未来经济增速较为悲观，这将导致化工行业的盈利出现恶化的可能。 

而从这份只管收入不问利润的股权激励方案来看，华鲁恒升为了员工激励确实起到顾及员工行权的需要，放弃利润增速的要求，也是对未来化工相对悲观预期的一种写照。