十月数据全面出炉：社融、投资与消费，谁是夜空中最亮的星？

10月，社会融资总量（简称“社融”）当月新增量环比下降。

虽存在季节效应，但同比增量为负，同比增速亦放缓，说明当前社会融资情况仍不容乐观。

资料来源：Wind, 国泰君安证券研究

10月社融新增量较9月明显下滑，较17年同期下降4716亿元。新增量超季节性下滑的主要因素是表外融资继续收缩和专项债增量减少。

数据来源：Wind，国泰君安证券研究

*10月表外融资收缩2675亿，而去年同期为新增1074亿；

专项债增量本月仅868亿，较上月大幅减少近7000亿，也低于去年同期；

直接融资没有明显改善。本月直接融资规模较上月略有扩大，但同样低于去年同期。

考虑到专项债的口径，社融存量同比增速较上月回落0.4个点至10.2%；剔除专项债，本月旧口径的社融增速也回落了0.3个点。可见，之前统计口径的调整也不能带来持续的社融增速改善。

本月社融唯一的亮点为人民币贷款。人民币贷款与上月比虽回落，但为季节效应，与17年同期比增505.8亿元。

10月，金融机构新增人民币贷款较17年同期增338亿元。但信贷增速尚未企稳，人民币贷款余额增速继续小幅下滑0.1个点至13.1%：

数据来源：Wind，国泰君安证券研究

分部门看，居民部门为主要贡献。居民部门贷款同比增1135亿元，而企业及其他部门则减少近639亿元。

居民部门的贷款中，短期贷款为主要贡献，1135亿元的同比新增贷款中，短期贷款贡献了1116亿元，而中长期则仅增20亿元。

居民部门中长期贷款乏力，意味着当前居民购房意愿可能降低，未来房地产销售及房价可能承压。

企业方面，短长期贷款均减少，票据融资仍为主力。

数据来源：Wind，国泰君安证券研究

企业短期贷款同比减少1021亿元，中长期贷款同比减少937亿元，但本月票据融资较去年同期增1442亿元，票据仍为当前企业贷款的主要贡献，而短期贷款的减少或受到票据融资的挤出。

整体来看，企业及其他部门贷款同比减少显著，说明当前信用扩张仍存在困境。

累计同比口径看，广口径基建（含电力）和窄口径基建（不含电力），10月份增速分别较9月提高0.7和0.4个点至1.2%和3.7%。

当月同比口径看，广口径基建（含电力）和窄口径基建（不含电力）规模都有超季节性的上升，前者增速较9月提升近8个点至6%，而后者提高近8.5个点至6.7%。

数据来源：Wind, 国泰君安证券研究

那么，接下来基建投资的回升可比历史哪段呢？

2010年以来，我国基建投资增速实际上只有2011年年底到2012年年初时有过深“V”形。

数据来源：Wind，国泰君安证券研究

当时，经历过2008年4万亿政策后，2009-10年投资增速大幅上升，导致2010-11年政府不得不进行大幅压缩调整。但力度又太过了，所以又不得不在2011年下半年放松。

随后几年，政策总体比较稳健，微调为主，基建投资增速总体呈现回落趋势的同时，每年都有些小幅波动。

若简单对比历史，这次恐怕有可能和2011年年底、2012年初的深“V”形会有些类似，但鉴于当前政策的力度和节奏以及现在的融资压力，力度上则可能会小很多。

基建投资的政策有了明显放松，现在核心矛盾是融资问题——融资局部明显改善，但整体地方政府债务限制未有松动。局部改善的地方主要在于专项债和PPP，而土地销售的资金整体流动性。

今年全年，地方政府的专项债业已发行结束，2019年年初，新的专项债的额度将会下发——我们预计2019年全年专项债额度为2万亿左右。

至于后续，中央政府是否会对地方政府的债务（尤其是通过融资平台的负债）是否会有大幅放松，我们认为总体可能性不高，除非经济发生极端事件。

后续基建投资增速复苏的路径如何以及要回升到什么水平？总体上，接下来半年将可能有较为明显的复苏。

换言之，复苏将可能是“V”形，但后续将可能受到资金压力较为明显。

资料来源: Wind, 国泰君安证券研究

我们预测，根据当前政策动向，此次基建主力将是铁（地铁和高铁）、港口码头、电网（超高压输配电）、通信方面的5G相关的基础设施等。