乌云压顶，现金为王 ——2018年下半年宏观形势与资产配置-格隆汇

2017年四季度以来，经济指标显著下行，验证去年9月作出的“周期下行的拐点确立”的预判，目前“寒冬已至”。政策面，三朵“乌云”压顶，紧缩正在持续。资产配置方面，“现金为王”是最优策略。

作者：徐远

来源：许远观察

2017年四季度以来，经济指标显著下行，验证去年9月作出的“周期下行的拐点确立”的预判，目前可谓“寒冬已至”。政策面上看，三朵“乌云”压顶，一时难以消散，宏观经济的风险正在加大。资产配置方面，“现金为王”是最优策略，股市看低到2500点，债市基本看平，可能上涨但空间不大，看空人民币汇率，不排除年内“破7”的可能性。房产方面，核心城市长期看多，中小城市投资价值不大，部分城市存在下行风险。

1、寒冬已至

2017年下半年以来，经济持续下行，符合之前（2017年9月）作出的“周期下行的拐点确立”的预判。

图1：经济指标快速下行

截止2018年5月，多项经济指标都指向经济的确已经迈入寒冬。GDP环比两个季度下行，从1.8%到1.4%，固定资产投资增长从2017年上半年8.6%下降到现在6.1%，降幅接近三分之一，社会消费品零售总额从11%左右降到8.5%。这三个主要指标的降幅，都非常惊人（图1）。

图1中的第四个指标，工业增加值增速，提供了一些乐观的理由，在4、5月出现了一点反弹。但是，考虑到去年11月到今年3月的环保限产，从4月开始的复工、补库存生产，这一反弹的可持续性存疑。

作为波动最大的支出项目，我们来看一下投资。图1显示固定资产投资是快速下行的，图2进一步分解投资的项目。

图2：房地产投资小幅反弹，基建投资大幅下挫

作为经济的支柱产业，房地产行业的变化一直是经济周期的重要指标。2016年中以来，房地产开工和销售增速一直下行，而且销售增速一直快于开工增速。总体上看，目前地产库存已经很低，3月以来的开工反弹反应了销售反弹和补库存需求。考虑到房地产调控一直没有放松，这一反弹的力度和可持续性存疑。图2 还显示，投资的下行主要是由于基建投资下行导致的，相对而言房地产开发投资和制造业投资的下行并不显著，这与财政政策的逐步收缩大致同步。

2、流动性紧缩

图3：资金面快速收缩

和实体指标下行对应的，是资金面的快速收缩（图3）。M1增速从25%左右的高位，一路下行到6%左右，降幅可谓惊人。M2增速则从2016年的12%左右下降到8.3%，下降三分之一左右，信贷收缩的速度惊人。社会融资总量上，无论是狭义的社融，还是广义的社融，都出现了大幅的下降。增量意义上，狭义和广义社融分别下降了1.4万亿和2.1万亿，幅度都在20%左右。存量方面，狭义社会融资总量增速从12%下降10%，广义社会融资总量增速从17%下降到12%，降幅显著。在资金面收缩如此剧烈的情况下，经济下行的趋势料将持续。