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机构：华泰证券
研究员：宋亭亭
公司新能源品牌扭亏为赢，部门整合稳步推进，维持“买入”评级。
Q3 销量同比提升16%创历史新高，内部经营效率提升费用端改善24Q3 公司销售 53 万辆（含极氪），同比+16%。其中银河、极氪、领克分别销售7/6/7 万辆，分别同比+111%/51%/21%，创新高系新能源加速放量。
24Q3 公司单车收入11.3 万元，同/环比+0.4/-0.1 万元，系新能源品牌提振单价。毛利方面，公司24Q3 毛利率为15.6%，环比-0.9pct，系产品结构变化所致。公司内部组织结构持续优化，费用端改善，24Q3 公司销售/管理费用率为4.5%/5.8%，同比-1.8/-0.5pct，环比-0.8/-1.2pct。
银河E5 和星愿改善品牌盈利，我们预计25 年银河销量90~100 万辆24 年8 月以来，银河品牌先后发布E5、星愿两款车型，凭借越级领先大空间+流畅车机的优势，迅速打通主流消费市场。E5 上市100 天交付破5 万，星愿上市33 天交付量即突破2 万，带动银河品牌10 月销量达6.3 万，同比+363%，环比+119%。星舰7 空间大，用料扎实，预售价10.98 万元性价比高，有望继续复刻爆款。我们认为在3 款车型的交付带动下，银河品牌规模效应继续放大，单车盈利或边际改善，品牌有望实现快速扭亏。展望25 年公司新车周期强势，有望增收且增利。
极氪和领克战略整合，内部协作高效深度整合
自《台州宣言》宣布战略聚焦转型后，公司各业务板块正在加速推动整合。
10 月9 日几何品牌并入银河，11 月14 日公司宣布极氪和领克将进行战略整合，极氪将持有领克51%股份实现控股。目前极氪纯电战略推进顺利，24Q3 整车营收144 亿元，同/环比+42%/7%，季度整车营收和交付均创新高。整车毛利率15.7%，环比提升1.5pct，系规模效应提升和产品结构改善。
极氪已接力领克完成品牌向上的技术转型使命，合并后双方或实现1+1＞2。
盈利预测与估值
我们预计24-26 年公司归母净利为172/128/155 亿元，较前值上调15%/26%/30%，上调基于极氪领克协同降本和银河品牌新车提升规模效应带动盈利改善，可比公司25E PE 的Wind 一致预期均值为15 倍，我们给予公司25 年15x PE（前值为基于可比公司均值给予24E PE 16x），对应目标价为20.61 港币（前值12.99 港币），给予“买入”评级。
风险提示：消费需求不及预期，供应链短缺，公司产品发布、订单不及预期。