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机构：中金公司
研究员：白洋/王秋婷/魏萌
公司公布3Q24 业绩：公司收入同比降低3%至336 亿元，基本符合市场预期；百度核心收入同比降低0.2%至265 亿元，基本符合市场预期；百度核心非通用准则经营利润率同比持平在25%，符合我们预期；非通用准则净利润59 亿元（非通用准则净利润率18%），低于市场预期5%，系人民币兑美元汇率波动导致汇兑亏损净额增加。
发展趋势
AI 持续改造移动生态，对用户侧数据有所提振，但收入短期压力尚存。3Q百度核心广告收入同降4%，系线下广告恢复承压，以及AI 改造对商业化负面影响。3Q 公司继续提升生成式AI 结果在移动生态的渗透：1）百度App 生成式AI 搜索结果占比达20%（2Q 为18%），引起了70%的月活用户的互动，以及更长的用户时长。2）智能体战略持续推进，ERNIE Agent的日均交互轮次达到1,500 万次，9 月吸引了2 万家广告主。3）百度文库使用AI 功能的MAU 也达到5,000 万（同增超3 倍），推动文库订阅收入实现23%的稳健增长。考虑到AI 变现短期面临压力，我们预计4Q 广告收入同比降低7%，考虑到生成式AI 算力成本需求提升，以及低利润率业务占比提升，我们预计百度核心经营利润率同比有所压力。
云收入维持双位数增长，利润率持续优化。3Q AI 云收入同增11%，且利润率有所优化，主要系AI 相关收入支撑，以及GPU 云交叉销售，AI 对云收入贡献占比达到11%（环比提升2ppt 左右）。3Q 公司持续提高模型微调、训练的效率，推出无代码工具“秒哒”。11 月至今，文心系列模型日均API调用量达到15 亿次（8 月为6 亿次），日均tokens 达到1.7 万亿（2Q 为1万亿），其中外部调用量在9 月底实现了240%的环比增长。考虑到AI 云贡献提升，以及传统云增长稳健，我们预计4Q 云收入增长加速到12%，且AI 云利润率有望持续优化。公司计划于2025 年初推出新一代基础大模型。
萝卜快跑扩大运营范围的同时规范运营效率。3Q 萝卜快跑单量同增20%至98.8 万单，10 月全无人驾驶单量占全国总单量80%（3Q 为70%），且RT6 已经在全国多城公开道路运营。公司预计在探索地域扩张的同时持续提升运营效率。
盈利预测与估值
考虑到广告收入承压，我们下调2024 和2025 年收入预测1%和2%至1,321 和1,345 亿元，下调2024 和2025 年非通用准则净利润5%和6%至252 和266 亿元。维持跑赢行业评级，维持美股和港股目标价116.0 美元和112.3 港元，基于SOTP 估值法（净现金增长和广告业务估值下调抵消）对应美股和港股均为11 倍/11 倍的2024 年/2025 年非通用准则市盈率，较当前美股和港股分别有34%和34%的上行空间（当前美股对应9 倍/8 倍2024/2025 年非通用准则市盈率，港股对应9 倍/8 倍2024/2025 年非通用准则市盈率）。
风险
新业务拓展不及预期，降本增效不及预期，监管风险。