携程集团-S(09961.HK)：利润持续超预期 4Q收入增长有望提速-格隆汇

机构：中金公司
研究员：白洋/吴维佳/王秋婷/魏萌

　　3Q24 收入略高于一致预期，非通用准则净利润大幅高于一致预期公司公布3Q 业绩：毛收入同增16%至159 亿元，略高于一致预期；非通用准则净利润为60 亿元（净利润率38%），超出市场预期25%，主要系费控超预期，一次性税务影响以及于联营企业的利润中的损益超预期。
　　发展趋势
　　4Q 价格和变现率影响有所收敛，收入有望提速。1）国内酒店：3Q 国内间夜同增15%以上，公司预计4Q 有所加速，且10 月以来行业ADR 跌幅缩窄到低个位数，公司预计ADR 同比有望持平，考虑到行业补贴收缩，且高星酒店间夜占比提升，我们预计4Q 国内酒店收入有望加速；2）国内机票：公司预计出票量同增中高个位数的趋势有望维持，且4Q 单票收入的负面影响有望消除，我们预计收入增速有望加速；3）出境：3Q 出境机、酒预订量恢复至疫前120%，快于行业运力恢复4 成，公司预计4Q 有望维持这一恢复度。考虑国内酒店价格压力缓解、交通变现率负面影响消除，我们预计4Q 收入加速至19%。
　　Trip.com 维持中高双位数增长。3Q Trip.com 收入同增约60%，占集团收入比例9%左右，公司预计4Q 为海外节假日旺季，Trip.com 收入贡献占比环比有望提升，趋势上：1）住宿收入快于整体，机票持续补贴：3Q 海外酒店增长60-70%，占Trip.com 收入40%以上，系交通到酒店的交叉销售持续上升，且在入境游的旺盛需求下，3Q 入境酒店预订量增长约100%；2）移动端预订占比稳定：目前Trip.com 移动端预订占比达65%-70%（2Q为65%），亚洲主要市场超过70%。
　　4Q 海外旺季投入加大，或对集团利润率有所影响。考虑到Trip.com 收入占比提升，公司预计4Q 毛利率或被稀释；4Q 国际业务营销投入加大，公司预计营销费用率或达到27%。考虑到人员费用同比增幅加大，我们预计4Q集团非通用准则经营利润率21%。公司预计25 年有望持续扩张全球市场份额，维持快于行业的健康增长，且利润率有望同比维持稳定。
　　盈利预测与估值
　　我们基本维持24 年和25 年的收入预测不变，考虑到公司利润释放超预期，我们上调24 年非通用准则净利润5%至175 亿元，基本维持25 年非通用准则净利润。维持跑赢行业评级，考虑到行业估值中枢下移，我们维持美股和港股的目标价75.9 美元和588.5 港元，对应美股和港股的2024 年非通用准则市盈率估值21 倍和21 倍，较当前股价分别有24%和16%的上行空间，公司目前交易于美股17 倍和15 倍，港股17 倍和16 倍的2024和2025 年非通用准则市盈率。
　　风险
　　降本增效不及预期，市场需求不及预期。