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机构：东方证券
研究员：项雯倩/李雨琪
用户与内容生态：用户导向下促进商业化和内容协同发展，用AI 重塑生态。1）内容和商业生态平衡，实现综合收益最大化：内容分发机制同时关注用户反馈（点赞、分享、时长等）和商业价值，实现用户体验、商业收入、内容生态三赢。2）公域、私域正向联动，打造标杆作者和特色内容 ：公域积累更多用户交互行为获得更稳定的私域流量，来自私域的更多打开行为促进创作者在公域获得更多曝光，正向联动提高关注质量，形成标杆创作者。3）AI 赋能内容创作和理解：内容创作方面，可灵累计生成视频数量达2700 万，持续为创作者带来创意和新表达；内容理解方面，AI 问答、标签识别、分段摘要为用户带来更好体验，同时作用于内容分发和推荐的准确性。
电商：用户为先，好商品和好内容高效融合。1）内容侧，多体裁的内容形式和营销玩法激发用户购买意图。24Q2 直播公域GPM 同增18%，直播GMV 稳步增长；短视频曝光同比提升超17%，带动GMV 增长接近50%；带货图文GMV 同比提升6倍。购物团营销玩法下人均订单量提升25%，万人团订单转化效率提升55%。2）商品侧，丰富、更具价格力的好商品缩短用户决策链路。24Q2 商品类目数同增30%，低价商品占比提升7%，商品GPM 同增25%，同时差评率同比下降22%、复购率同比提升21%。24Q2 新入驻商家数量同增25%、新品类数量同增40%。
商业化：产品迭代带动商业内容效率提升 。1）内循环：产品能力迭代，货币化率持续提升。24H1 全站推广的客户渗透率同比提升25pp，日均消耗渗透率同比提升20pp；智能托管的客户渗透率同比提升32pp，日均消耗达千万量级。24H1 活跃客户数同增超80%，货币化率同比增长超7%，24Q2 内循环MAC 同比增长17%。
2）外循环：逆势增长，把握内容优势下的增长红利。以短剧为例，快手短剧的付费用户规模达4000 万以上，内容优势下24H1 付费短剧消费同比增长超300%。
直播：供给生态优化，强调可持续健康增长。公会结构健康化，中腰部公会数量和营收增速更快，带动稳定性和健康度提升。
海外：继续战略聚焦，持续减亏。海外核心国家巴西业务稳健增长，海外业务成本有效控制持续减亏。短期依托更先进的广告效率追求盈亏平衡，中长期寻求电商和金融业务发展。
本地生活：性价比导向，扩大GMV 和用户规模。24Q1、24Q2 快手本地GMV 环比增速分别为22%、30%。用户侧，24Q2 月交易用户数同比提升278%；供给侧，到餐贡献基本盘，引入酒旅OTA 商品（24Q2 日均动销商家数同比增长5 倍）。
我们维持此前预测，24-26 年公司经调整归母净利润为170.05/236.02/301.92 亿元。
采用PE 估值，参考可比公司估值水平给予公司24 年14xPE 估值，24 年公司经调整净利润170.05 亿元，对应合理价值为2,381 亿CNY，折合2,640 亿HKD（港币兑人民币汇率0.902），目标价60.89 港元/股，维持“买入”评级。
风险提示
宏观消费恢复不及预期，国内商业化效率不及预期，海外业务亏损加大