新奥能源(02688.HK)：公用事业属性回归助力中长期估值修复-格隆汇

机构：中金公司
研究员：严蓓娜/李唐懿/裘孝锋

　　公司近况
　　新奥能源于9 月23 日公告，2023 年9 月公告的1 亿美元奖励股份购买计划已实施完毕，公司拟动用不超过3 亿港元，继续回购公司股票用于员工奖励；此外，公司拟动用不超过3 亿港元回购上市公司股票注销。
　　评论
　　继续推进股份回购，具备较为积极信号意义。除新增不超过3 亿港元额度回购股份用于员工奖励外，公司首次实施不超过3 亿港元的注销式回购，我们认为管理层向市场表明了对公司长期价值的积极态度。
　　2H24 气量及毛差改善或助力短期估值修复。新奥能源目前交易于2024E约7.4x P/E，较华润燃气等企业存在20-30%的估值折让，我们认为公司估值偏低主因当前宏观环境下，市场担忧公司天然气零售业务盈利情况。向前看，我们认为2H24 公司天然气零售业务气量（2H24E +5-6% YoY vs1H24 +4.5% YoY）及毛差（2H24E 0.54-0.56 元/方 vs 1H24 0.54 元/方）的仍有望环比改善，短期公司估值具备修复空间。
　　2024E股息率具备较高吸引力，且派息能力中长期仍具备较大提升空间。当前股价下新奥能源2024E股息收益率约5.9%，我们认为对长线投资者已具备较高吸引力。此外，基于目前城市燃气行业发展情况，我们认为中长期公司资本开支规模或下修至50-60 亿元/年，资本开支规模下修及天然气零售业务盈利能力的改善或在中长期将公司自由现金流提升至60-70 亿元/年，我们认为公司中长期派息能力仍有较大提升空间。
　　公用事业属性回归及派息能力提升或利好中长期行业估值中枢上移。我们认为2H21 起城燃行业估值自15-20x P/E系统性下修至当前约8-10x P/E主因市场预期1）因成本传导不畅，城燃企业商业模式周期性加强；2）接驳业务因地产周期下行将持续承压。站在当前时点，我们认为1）受益于民用气顺价比例提升及天然气价格回归合理区间，燃气公司的公用事业属性正逐步回归。2）因地产行业仍有所承压，大部分燃气公司进行了战略调整，通过降低扩张性资本开支规模，强调提升存量项目回报水平，有望实现自由现金流及派息规模的稳步提升。我们认为中期维度，公用事业属性回归和派息能力提升有望驱动燃气公司行业估值中枢修复至15x P/E上下。
　　盈利预测与估值
　　维持2024/2025 年盈利预测不变。当前股价对应2024/2025 年7.4x/6.6xP/E。维持跑赢行业评级和70 港元目标价，对应2024/2025 年10.3x/9.2xP/E，较当前股价有40.0%的上行空间。
　　风险
　　天然气价格大幅波动，居民顺价进度不及预期。