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机构：西部证券
研究员：刘博/滕朱军
【报告亮点】市场认为公司的产品和技术没壁垒、具有强周期性，我们认为公司2017-2023 年已经证明了持续的成长性和盈利的稳定性；同时高端铝加工具有多元化定制化、客户认证、工艺复杂、服务响应速度等较高的壁垒。
【主要逻辑】
一、行业β：新能源车液冷板价值量更高、景气度好，储能和空调空间广阔。公司产品下游用于汽车领域的占比超过80%，相比传统燃油车，新能源车的热管理系统核心组件价值量翻倍，其中液冷板是关键零部件，纳百川预测2025 年全球和中国动力电池液冷板的市场规模分别达到145、96 亿元，较2022 年分别增长96%、104%。用铝量方面，假设按照每辆新能源汽车的热管理材料使用20kg 铝合金复合材料，全球新能源汽车对铝合金复合材料需求量将由2020 年的6.62 万吨增长至2025 年的50.84 万吨，CAGR 为50.34%；汽车领域之外，2025 年中国储能电池热管理市场规模有望达到164亿元；假设在空调领域用铝实现80%的铜替换，则市场空间有望实现百亿。
二、公司α：高端（定制）化、国际化，上游布局原材料、下游绑定Tier 1。
1）历史表现：我们选取铝加工行业具有代表性的几家龙头公司作为比较（华峰铝业、银邦股份、明泰铝业、鼎胜新材、常铝股份），从营业收入、归母净利润、毛利率、净利率、ROE、单吨毛利等多项指标来看，2017-2023 年，无论是成长性，还是盈利性，表现最优秀的就是华峰铝业。2）核心壁垒：
技术工艺复杂、良品率低；满足多元化、定制化的产品需求；客户认证壁垒和严格的质量管理体系认证；灵活的服务响应速度和快速供货能力。3）展望未来：公司顺应产业发展趋势，高端化、国际化、上游布局电解铝、下游拓展冲压件、产能仍有增长潜力，有望将核心竞争优势持续。
风险提示：汽车销量和电动化率不达预期、原材料和汇率扰动、竞争恶化等。