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社区
会员
机构：中信建投证券
研究员：叶乐/张舒怡
24H1 公司实现营收110.5 亿元/+ 10.9%，归母净利润6. 33 亿元/+4.7%。24Q2 公司营收55.66 亿元/+9.6%，归母净利润2.53 亿元/-6.6%。拆分看，我们估算24H1 传统核心业务同比+9%，其中线下零售收入同比+6%、电商+28%，线下业务增长放缓，线上业务表现稳健。新业务方面，24H1 办公直销（晨光科力普）实现营收+12.4%，外部环境影响仍在，承压下保持增长；零售大店业务实现收入7.28 亿元/+21.3%，截至24H1 末，公司在全国拥有709 家零售大店，其中九木杂物社671 家、晨光生活馆38 家，Q1、Q2分别净开店19、31 家，扩张节奏稳步推进。
事件
公司发布2024年半年度报告。2024年上半年公司实现营收110. 51亿元/+10.9%，归母净利润6.33 亿元/+4.7%，扣非归母净利润5. 67亿元/+4.5%。经营活动现金流净额7.34 亿元/+8.5%；EPS（基本）为0.69 元/股，同比+4.95%；ROE（加权）为7.79%/-0.76pct。
单季度看，24Q2 公司营收55.66 亿元/+9.6%，归母净利润2. 53 亿元/-6.6%，扣非归母净利润2.40 亿元/-3.3%。
简评
科力普增资扩股，员工股权激励影响Q2 单季度盈利。上半年晨光科力普增资扩股，包含员工股权激励和实际控制人增资两部分，完成后，公司持有晨光科力普的股权比例由70% 变更为77.78%，员工股权激励的相关股份支付费用计入当期管理费用4,652 万元，剔除该因素后，测算Q2 单季度扣非净利润约同比增长10%+。
分业务模式看：1）传统核心业务：线下稳健，线上快增。24H1公司传统核心业务（晨光及所属品牌文具的线下和电商销售）我们估算约实现营收42 亿元/+9%，其中测算24Q2 营收20.24 亿元/+5%。①传统线下主营业务方面，我们测算24H1 营收约37 亿元/+6%，24Q2 营收约17.9 亿元/+2.6%。②电商业务方面，24H1 晨光科技实现营收4.83亿元/+28%，其中24Q2 营收2.36亿元/+28%，公司积极推动线上渠道布局、电商收入保持快速增长。
2）新业务：科力普增速放缓，零售大店稳步扩张。24H1 公司新业务（包括办公直销和零售大店）实现营收68.48亿元/+12.4%，其中24Q2 营收35.30 亿元/+12.0%。拆分来看，①办公直销（晨光科力普）24H1 实现营收61.20亿元/+11.4%，其中24Q2 营收31.73 亿元/+11.2%，外部环境扰动，增速不及预期。②零售大店（包括晨光生活馆和九木杂物社）24H1 实现营收7.28 亿元/+21.3%，其中24Q2 营收3.57 亿元/+19.1%。截至24H1 末，公司在全国拥有709 家零售大店，其中九木杂物社671 家、晨光生活馆38 家，Q1、Q2 分别净开店19、31 家。
分产品看：书写工具和学生文具均价表现亮眼，其他文具、办公直销均价变化主要受畅销品类结构影响。
1）书写工具：24H1 营收11.38 亿元/+14.4%，毛利率43.05%/+1.30pct。其中24Q2 营收5.73 亿元/+13. 0%，毛利率42.27%/-0.69pct。量价拆分看，24H1 书写工具销量8.87 亿支/ -1.7%，均价1.28 元/+16.3%。
2）学生文具：24H1 营收15.68 亿元/+8.5%，毛利率35.42%/+0.44pct。其中24Q2 营收7.14 亿元/-0. 3%，毛利率36.30%/+0.01pct。量价拆分看，24H1 学生文具销量22.28 亿件/+0.2%，均价0.70 元/+8.3%。
3）办公文具：24H1 营收17.56 亿元/+5.6%，毛利率25.61%/+0.02pct。其中24Q2 营收8.56 亿元/+4. 7%，毛利率23.66%/+0.70pct。量价拆分看，24H1 办公文具销量10.49 亿件/+4.6%，均价1.67 元/+0.9%。
4）其他文具：24H1 营收4.46 亿元/+26.1%，毛利率45.38%/-1.52pct。其中24Q2 营收2.37 亿元/+28. 0%，毛利率44.88%/-1.67pct。量价拆分看，24H1 其他文具销量0.12 亿件/+29.0%，均价37.20 元/-2.3%。
5）办公直销：24H1 营收61.20 亿元/+11.4%，毛利率7.13%/-0.63pct。其中24Q2 营收31.73 亿元/+11.2%，毛利率7.03%/-1.20pct。量价拆分看，24H1 办公直销销量2.21 亿件/-7.2%，均价27.65 元/+20.1%。
毛利率主要与产品结构相关、表现基本平稳，净利率受科力普增资扩股影响略有下滑。1）盈利端，24H1 公司毛利率为19.41%/-0.11pct，净利率为6.05%/-0.54pct，其中24Q2 公司毛利率为18.66%/ -0.70pct，净利率为4.76%/-0.96pct。2）费用端，24H1 公司销售、管理、研发、财务费用率分别为7.34%/+0.18pct、4.30%/+0.14pct、0.84%/-0.06pct、- 0.22%/+0.08pct，24Q2 公司销售、管理、研发、财务费用率分别为7.28%/-0.06pct、4.66%/+0.30pct、0.79%/-0.04pct、-0.19%/+0.29pct。
盈利预测：预计公司2024-2026 年营业收入为262.8、302.2、345.0 亿元，同增12.5%、15.0%、14.1%，归母净利润16.6、19.2、22.0 亿元，同增8.6%、15.5%、14.7%，对应PE 为14.5x、12.6x、11.0x，维持“ 买入”评级。
风险提示：1）终端零售复苏进展不及预期风险：公司传统核心业务及零售大店业务的销售渠道以线下为主，业务的销售表现受门店客流影响明显，22 年在疫情反复影响下有所承压。23 年在客流及整体消费环境回暖下有所复苏，2024 年零售复苏乏力，若下半年增长不及预期，将直接影响公司营收及业绩表现。2）出生率下滑、双减政策影响超预期风险：我国人口出生率近年有较大幅度下降，如果新生人口数量大幅下降，或将影响晨光股份传统业务消费者基础，如果双减政策对K12 学生文具使用需求影响超预期，将影响公司学生文具业务表现。
3）原材料成本上涨风险：原材料采购成本占公司营业成本比重较大。如果上游原材料价格上涨，将直接影响公司盈利能力。