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机构：德邦证券
研究员：熊鹏
水果罐头稳健增长，椰子赛道方兴未艾。2022 年我国水果罐头市场规模为94.97亿元，预计2025 年将达106.56 亿元，3 年CAGR 为3.91%，保持稳健增长。目前尚未形成龙头企业，行业集中度有望提升；而椰饮市场百亿规模，2026 年椰饮市场规模预计将从2021 年的144.4 亿元增长至213.6 亿元。其中椰子水从2009年的0.19 亿美元增长至2022 年的1.13 亿美元，欧睿预计2028 年将达到2.03 亿美元，未来市场潜力巨大。从竞争格局角度来看，椰汁行业一超两强，椰子水竞争格局尚未稳固，后续国产品牌有望占据更多市场份额。
罐头切入量贩渠道，椰子多用途拓展贡献增长新驱动力。1）欢乐家是业内少有的兼顾南北果的多品类水果罐头企业，通过对产品包装进行休闲化的改进有望切入高增长的零食量贩渠道；2）椰奶业务差异化拓展，公司椰奶产品“生榨椰子汁”多为1.25L 的PET 大包装，主打餐饮宴席市场。同时终端网点数截止到2023 年已达约70 万家，计划2024 年实现百万终端，终端数量的快速增长有望带动上游出货量增长，从而贡献新增量；3）咖啡茶饮赛道方兴未艾，公司布局越南原产地，凭借上游优势和C 端品牌信誉更易拓展B 端客户，期待厚椰乳进入茶饮咖啡市场；4）椰子水天然富含电解质，公司联名NBA 巨星奥尼奥推出椰鲨系列主打运动场景。
盈利预测与估值。我们预计公司在2024-2026 年分别实现营收20.59/22.68/25.25亿元，同比+7.1%/+10.1%/+11.3%。分业务来看：1）椰子汁饮料：考虑到公司传统椰奶业务终端网点数持续拓展，叠加厚椰乳和椰鲨椰子水等新品的渗透，我们预计椰子饮料2024-2026 整体收入增长分别为10%/11.5%/12%；2）罐头产品：
在经历过黄桃罐头热销后考虑到行业整体相对成熟，我们认为水果罐头增速将恢复到平稳增长。同时罐头进驻量贩零食有望贡献渠道新增量，因此我们预计罐头产品2024-2026 年整体收入增长分别为1%/8%/10%；3）其他饮料：公司推出电解质水等产品，贴近运动场景进行营销。后续有望通过现有销售渠道实现快速铺货，因此我们预计饮料产品2024-2026 年整体收入增长分别为8%/9%/12%；4）其他业务：考虑到公司整体发展情况，我们预测其他业务将伴随公司整体收入的增长保持稳健增长，因此我们预计其他业务2024-2026 年整体收入增长分别为80%/18%/15%。
我们预计公司2024-2026 年EPS 分别为0.55/0.64/0.77 元，选取饮料行业内的香飘飘、养元饮品、东鹏饮料和承德露露作为可比公司，24 年行业平均估值为18.08x，考虑到椰饮赛道高景气度和公司新品拓展，给于公司2024 年22xPE，对应目标价12.1 元，首次覆盖，给于“买入”评级。
风险提示：原材料价格波动、新品推广不及预期、食品安全风险等。