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机构：东吴证券
研究员：孙瑜/周韵
直营门店持续扩张，部分关店造成减值损失。截止到24H1 末，奈雪的茶直营门店共有1597 家，年内净增23 家。分城市层级看，20224H1 奈雪直营门店一线/新一线/二线/其他城市较23 年末分别+26/+5/-11/+3 家。
公司坚持在高线城市渗透加密，有望强化公司高端现制茶饮品牌调性，但由于需求不振，公司关闭部分表现不及预期门店造成减值损失，24H1公司其他开支占收入比重同比+5.2pct 至9.8%。随着下半年开店旺季到来，公司有望加速展店，全年有望新增200 家直营门店，略有净增。
直营门店单店收入疲软，OPM 承压。受消费需求疲软、行业竞争加剧、去年同期基数较高等因素影响，2024H1 奈雪的茶直营门店平均客单价27.5 元，同比-15.1%，单店每日订单量265.9 单，同比-26.8%，单店收入承压。分城市层级看，24H1 奈雪直营门店一线/新一线/二线/其他城市单店日销分别同比-37.7%/-38.3%/-37.4%/-37%，各线级城市表现较为趋同。23 年公司单店模型优化卓有成效，但受门店收入承压影响，2024H1年直营门店OPM 同比-12.3pct 至7.8%，其中人力/租金/外卖/原材料及其他成本占比分别为24.6%/17.1%/8.1%/42.4%，同比+5/+3/+0.1/+4.5pct。
24H1 瓶装饮料稳健增长，加盟、海外持续推进。24H1 瓶装饮料/加盟等其他业务收入1.72/2.68 亿元，同比+9.6%/+223%。24H1 瓶装饮料增速稳健，预计全年有望减亏。23 年7 月公司正式宣布对主品牌开放加盟，24 年2 月优化加盟政策，截至2024 年6 月末，公司共有297 家加盟门店，年内增加216 家，未来公司加盟店数量有望稳步扩张。海外业务方面，2023 年底公司在泰国开出首家门店，2024 年8 月公司泰国旗舰店开业，单日销售额创公司海外门店新高，未来随着管理和供应链优化，公司海外业务有望持续发展。
盈利预测与投资评级：公司24H1 门店收入和OPM 承压，且计提关店减值损失，下调公司24-26 年营业收入至47/59/63 亿元（此前预期为60/74/81 亿元），同比-9.2%/+25%/+7%，下调归母净利润至-6.5/1.01/1.6亿元（此前预期为1.03/2.16/2.83 亿元），同比转亏/+116%/+61%，对应25-26 年PE 分别为22/13x，下调至“增持”评级。
风险提示：宏观经济下行，竞争格局恶化，原材料价格大幅提升，加盟模式拓展不及预期