华润啤酒(291.HK)：涨价红利初现，坚定高端化战略

作者：安信国际

来源：安信国际

事件：华润啤酒公布2017年中期业绩。2017年上半年公司实现营业收入175.65亿元人民币，同比增长11.4%；毛利润63.23亿元，同比增长19.7%；经调整净利润 15.08亿元，同比增长 28.9%。毛利率由33.5%增加 2.5 个百分点至 36.0%。EPS0.46元，派发中期股息0.09元/股。 

业绩增长符合预期，涨价红利初现。上半年总销量 621.30 万千升，同比下降1.5%，主要是受到东北市场容量下滑、竞争加剧的拖累；平均销售价格提升 13.0%（去年同期仅 3%）。ASP 大幅提升是由部分产品调价，中高档啤酒产品销售占比增长导致，表明产品价格的增长成为驱动业绩增长的主要动力，再次印证了公司产品组合提升战略的有效性。上半年销售费用率亦从去年同期 16.1%下降至14.6%，销售费用控制初见成效。

坚定推进产品组合向高端化调整。啤酒行业处于转型期，中高端啤酒获得消费者青睐。基于消费升级进行结构调整，重视中高端品牌的发展成为啤酒公司决胜关键。公司 2017 年启动品牌重塑，以产品组合高端化为长期战略，丰富产品组合，雪花品牌下有普通（清爽、冰酷）、勇闯天涯、纯生和脸谱等系列，覆盖不同价格带。 2017 年年底推出概念系列， 2018 年 3 月份推出勇闯天涯 SuperX，产品包装设计、口感、营销策略和销售渠道均进行调整，迎合年轻群体消费需求。预计后续还会推出 2-3 款主力高端产品。

结盟喜力，期待高端领域发力。目前国内高端啤酒领域，百威、嘉士伯、喜力等国际品牌占据明显优势，国产品牌尚在起步阶段。公司收购喜力中国业务，有利于打造高端化品牌形象，为抢占高端啤酒市场份额奠定基础。未来配合公司海外扩张战略，利用喜力全球分销网络支持雪花品牌的销售。提醒注意，公司与喜力的合作存在反垄断审批的相关风险。

投资建议：公司围绕高端化的核心战略，持续推进产品调整和产能优化，业绩进入上升通道。公司当前股价对应2018/2019年Bloomberg一致预期P/E为49x/38x，估值较高。

风险提示：i)反垄断审批风险；ii)合作进展不及预期；iii)行业竞争加剧；iv)消费者偏好发生变化。