中国光大国际 ( 0257.HK )：供股意料之中情理之外，下调评级至“增持”，目标价8.60港元

机构：中信证券

评级：增持

目标价：8.60港元

公司H1业绩符合预期。公司H1实现营收117.8亿港元，同比增长29%；实现归母净利润22.0亿港元，同比增长23%；折算基本每股收益0.49港元。此外，公司计划派发每股中期股息0.12港元。公司上半年业绩符合预期。

收入结构优化明显，综合毛利率小幅提升。公司上半年垃圾发电、生物质&危废、水务等核心业务板块齐头并进，项目获取、建设、投运均进展顺利，延续一贯良好发展势头。其中需要注意的是，大量项目投运带动运营放量，H1共处理生活垃圾910万吨、农林废弃物131万吨、危废6.9万吨、处理污水6.12亿吨、提供电力43.0亿千瓦时，推动公司运营收入同比增长74%至32.0亿元，明显快于同期公司总体收入增速。受收入结构优化影响，H1综合毛利率小幅提升近2个百分点至38.1%。期间费用方面，销售及财务费用率虽略有上升但仍处于合理水平。公司资产负债率为61%，财务状况健康。

市场拓展延续快速发展势头，在建项目庞大保证成长无忧。公司H1共获取30个新项目，总投资规模为95.4亿元人民币，新增生活垃圾、水务、生物质处理能力分别为1.16万吨/日、3.0万吨/日、58.0万吨/年。公司上半年在业务领域及区域均呈现明显突破，业务扩张至环境修复等新领域，成功进入河北、甘肃等身份，目前业务版图已经延伸至全国21省市。H1公司在建项目为43个，金额为186.3亿元人民币，为公司后续业绩成长提供良好保障。展望未来，预计公司会通过不断延伸产业链，通过介入环卫、环境科技等领域，拓展产业链条的广度和深度以提升竞争力和市占率。

短期业绩摊薄压力大，中期新领域拓展成效需观察。公司宣布计划实施总规模为99.6亿港元的供股计划，供股价格为6.00港元，较宣布前一日收盘价折让31.4%，供股规模相当于宣布前股本规模的37.0%。所获取资金中的60%计划用于垃圾发电、25%用于布局环卫、监测、装备制造等新业务、15%用于补流及偿还贷款。考虑到紧信用的社会大环境、资金密集型行业属性、环保可能迎来新一轮收并购浪潮，本次实施权益融资有一定必要性。但是，考虑到垃圾发电市场释放高峰期已过，公司计划发力的环卫和监测属于偏向轻资产模式或技术导向新领域，大规模融资后的公司后续资金使用效率以及新领域拓展成效还需要观察。

风险提示。宏观经济致需求受限或支付困难；在建&拟建项目执行进度低于预期；生物质原料供给不足或价格大幅上升；政府补贴政策调整。

盈利预测及估值。考虑到中期业绩符合预期，暂维持公司2018~2020年净利润预测，在考虑供股股本摊薄影响后，我们将2018~2020年EPS预测调整为0.72/0.89/1.04港元（前值为0.98/1.23/1.44港元），公司当前股价对应P/E分别为12/10/8倍，给予公司2018年12倍目标P/E，对应股价8.60港元。虽然现有主业成长迅速且公司的行业龙头地位巩固，股价调整已经较多且估值处于历史底部，但考虑到短期内摊薄压力、中期内的大规模募资后使用效率以及新领域拓展成效仍需要观察，我们将公司评级下调至“增持”。