碧桂园服务(06098.HK):碧桂园服务正式挂牌,物管板块再迎新军

机构:申万宏源碧桂园服务是中国最大物业开发商碧桂园旗下的物业管理服务板块,将于6月19日在香港联交所主板独立挂牌上市。碧桂园将以特别股息形式向所有碧桂园股东宣派碧桂园服务股份,每持8.7股碧桂园获派1股碧桂园服务。截至2017年末,碧桂园

机构:申万宏源

碧桂园服务是中国最大物业开发商碧桂园旗下的物业管理服务板块,将于6月19日在香港联交所主板独立挂牌上市。碧桂园将以特别股息形式向所有碧桂园股东宣派碧桂园服务股份,每持8.7股碧桂园获派1股碧桂园服务。

截至2017年末,碧桂园服务的总合约管理面积达3.3亿平米(2015-2017年复合增长率为43%),总收费管理面积为1.23亿平米(2015-2017年复合增长率为33%),上市后将位列物业管理板块管理面积第二位,仅次于彩生活。在碧桂园服务的所有收费管理面积中,来自碧桂园开发的物业项目占比于2017年达89%,意味着其显著受益于开发商的强力支持。碧桂园于2017年一跃成为中国最大的物业开发商,当年公司实现合约销售额5500亿(同比增长78%),合约销售面积6100万平米(同比增长62%),并于今年1-5月实现合约销售额3350亿(同比增长37%),合约销售面积3500万平米(同比增长29%)。碧桂园未设定2018年销售目标,我们预计公司全年的销售额至少突破7000亿,较2017年再增约三成。

与此同时,在碧桂园服务的收费面积中,来自第三方独立开发商的物业项目占比从2015年的3%提升至2017年的11%,这意味着公司开始致力于拓展第三方业务,相比中海物业第三方项目占比为10%,绿城服务为77%,而彩生活管理面积几乎全部来自于第三方项目。关于物业管理的收费方式,碧桂园服务99.7%的收费管理面积采用包干制,相比绿城服务为98%,中海物业为50%,而彩生活90%的管理面积则采用酬金制(毛利率为100%)。此外,我们估算碧桂园服务的平均每月物业费为1.7元/平米,与其集中在低阶城市的地理布局相一致。

碧桂园服务于2017年实现总收入同比增长32%至31亿元,其中来自物业管理服务板块的收入同比增长30%至25亿元,占比达82%。同期,公司净利润同比增长24%至4.0亿元(2015-2017年复合增长率为35%),与已上市同业2017年净利润规模相比,碧桂园服务位居第一。公司综合毛利率从2015年的30.6%进一步提升至2017年的33.2%,主要受益于低阶城市经营成本相对较低,以及大盘物业管理带来的规模经济效应。

今年以来,港股物业管理板块平均上涨四成,显著跑赢大盘,目前平均估值水平为23倍18年PE,其中板块龙头绿城服务18年PE超过30倍,更为依赖母公司发展的中海物业22倍,母公司开发能力偏弱因而积极拓展外延并购和增值服务的彩生活约16倍。

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