【方正通信】雪中送炭之机会再现（第二期）

作者：方正通信 马军

核心观点：从谨慎到谨慎乐观，自下而上的选股机会

短期看，中美贸易战趋于缓和，长期看，中美贸易争议将趋于常态化。对战略信息产业的发展基金、集成电路所得税政策、CDR等政策刺激下，TMT为代表的成长性公司长期比较乐观。应积极进行战略性左侧配置，选择在估值上、业绩上、结构上发生变化的，或者北斗这类的可持续的行业的龙头，或者是发生巨变，边际改善的公司。

推荐标的：第二期（网宿科技、金卡智能、拓邦股份、光迅科技、世纪鼎利）

第二期完整内容

方正通信首席马军：大家好！昨天上午10点我们已经开始了雪中送炭系列2之机会再现这系列的电话会议，为什么我们这样说呢？因为我们感觉到，第一，实整个通信板块整体的估值处于七年的平均水平以下，第二，从短期来看，中美贸易战也出现缓和了，相对来说有一个明确的，包括中兴通讯尽管没有最后的一个结论，但是相对来说明确，我们认为最坏的时候已经过去了。尽管长期来看，电信业在内的中美科技产业出现争议常态化、事件突发性的特点，资本市场波动成为特征，但是在整个新的环境下，大家可以看到，这两天出的政策，包括昨天的科技会议，还有未来的提速降费、工业互联网，包括一些项目申报，长期来看，我们认为成长股仍然是非常好的。

在择股方面，我们从谨慎到谨慎乐观，重视自上而下的选股机会，我们要看估值变化、业绩成长和行业趋势这些方面的东西，也要看到信息安全、国产替代，北斗以及工业互联网、物联网方面，它也是一个可持续的，一方面有自身产业链条的一些情况，另外一方面对数通类的公司发展潜力也是非常好的。

昨天上午10点，我们第一批先给大家介绍了四个公司，包括航天信息、紫光股份、星网锐捷、中国联通的一些详尽解读，今天我们继续给大家带来网宿科技、金卡智能、拓邦股份、光迅科技、世纪鼎利的详尽解读，希望用一个集中的时间段给大家带来我们的整个观点和我们的推荐，我们希望大家现在一定要左侧进行适当的买入，否则的话，右侧风来的话，又会出现今年年后的那种情况，尽管我们年前呼吁了很长时间，但是仍然有很多投资者没有战略性的配置，过快过急导致了一些遗憾。

网宿科技推荐逻辑

各位投资者大家好！我先强调一下业绩，今年的业绩来看，我们还是维持10亿的整体盈利预测，2019、2020年后续的增长还是维持20%以上的行业增长基本水平。现在对整个估值来看，在28、29倍的情况。

大家可能比较关注价格战的问题，尤其是最近的腾讯降价，大家对整个网宿的竞争格局可能产生了一定怀疑。我们跟踪价格战还是比较密切的团队，我们把历史上的价格调整，尤其是腾讯和阿里的价格调整做了一个回溯，从回溯的结果来看，这次腾讯的价格调整幅度不小，比如说大于50GDPF的话，公开市场下滑的将近10个点，没有像宣传的那么大，说是20%的下滑幅度，整个价格下降的弹性会是越来越小的状态。

从本质上来看，为什么腾讯今年要再度降价呢？我觉得主要还是从竞争的角度去考虑这个问题，阿里在云计算的投入上比腾讯要早，腾讯在云计算领域想获得一定的市场空间，追赶的难度越来越大，这个还是会作为价格的一个入口。现在的价格下滑的弹性是越来越低的情况，我们认为这次价格战，腾讯在宣传方面为了整体的竞争考虑，保持跟阿里稍稍的价格的压力，我们从对比的情况来看，特定档位的价格跟阿里保持1分钱左右的差距，这个差距不大。

从大客户的情况来看，大家基本上差不多，处于一个成本线竞争的状态，大客户未来下行的弹性会更小，现在的区间价格还是在10块钱成本线上下波动，后来要看阿里云对成本这边的策略应对，从我们的这些信息来看，阿里云这块的反应还是很平淡的，从最近这几个季度他们领导层的表态情况来看，阿里对于价格的重视程度是越来越低的，他们可能更接近于客户的体验这种趋势。

另外一个市场的盈利点，去年像中国移动、中国联通的运营商拿到了牌照，大家觉得运营商这边的市场会对网宿形成一定的冲击，从市场的招标情况来看，价格上的冲击可能不大，运营商进入这个行业有一个天然的劣势，比如说中国移动如何去协调中国联动还有中国电信的整个网络资源，怎么匹配他们的网络资源，这个相对来说难度比较大，因为彼此是竞争对手。作为第三方厂商，协调资源的能力，在市场上竞争的角度来讲，这块受管控或者是运营商的限制，比运营商自身做这个事情好很多。

从历史上来看，运营商一直想做这边，包括运营商自身的条件，自身就有限制，比如说各个省主干的资源协调本身就牵扯到很多利益的问题，在利益没有平衡前，运营商很难做第三方的市场。我估计利益这块也不是短期能够看得到缓解的情况，对于运营商来说，没有强有力的自上而下的政策推动，比如说成立单独的运营公司的方式，是很难改变利益格局的。这是运营商对网宿的影响，我觉得影响不大，今年的业绩来看，我觉得相对来说还是比较有限的。

未来网宿这边重点的业务方向，一个是在这边，另外一个是海外的业务会是它的一个重点，尤其是随着中国企业的出海也会把业务需求带出去，另外，网宿这边在定制化托管行业有快速的布局，尤其是跟今日头条的布局，资金成本端的压力会有，今年的业绩在10个亿上下的情况。但是长期从网宿整体业绩来看，有长期释放的潜在增长点，是这样一个基本情况。

之前网宿说的社群逻辑在资本市场一直没有兑现，我觉得还是在于公司和运营商的之间的资源对接的问题，要做社群运营相应的网络结点要下沉到非常靠近用户的位置上，之前网宿和运营商的合作不是运营商完全放开资源或者提供一些资源给网宿做相应的社群的运作包括前期的一些实验。混改这边，中国联通肯定也是把网宿变成非常重要的一个合作伙伴，未来也不排除中国联通会开忙自己的骨干网资源给网宿，做一些相应的类似于社群布局，对于网宿来讲，一部分的收入来自于联通，另外，这个试点或者示范推广的好的话，我们判断像中国移动、中国电信也会考虑跟网宿的合作，这块也是未来重要的一个看点。

总体来看，我们对网宿的整个价值判断还是比较乐观的，没有市场上讲的那么悲观；另外，对行业发展未来的趋势，网宿这边和运营商的合作关系，在社群布局的话，资金卡位也是处于一个非常好的位置上，网宿这边还是坚定看好的情况。

马军：谢谢宋辉！在网宿这块，第一个，我们认为外部谈论的价格要素大家不要多虑，第二，运营商这边也没有那么大的投入，第三，网宿和运营商的合作还要加强，此外，行业高速的增长，网宿自身的发展，包括跟海外并购的，还有它的云计算的这些东西应该都是可以的，未来还有安全、高清，整个行业的其他的增值业务起来的话，还是有增长点的，今年的利润应该在10亿左右没问题，我们是强烈推荐的。

金卡智能推荐逻辑

金卡智能也是我们一直持续推荐的一个公司，目前来看，首先是公司在智慧公用事业解决方案领域，一直专注拓展自身业务，包括围绕客户的需求持续创新，主要的业务是为燃气企业提供从营收、客户服务、生产运营等等全过程化的信息和智能燃气的解决方案。

公司不仅在技术层面积极拓展，同时也是进一步拓展自己燃气表的业务，包括从传统的民用燃气表整合了仪表的经营证，打开了工业燃气计量的仪器表的市场，提升了自身应用软件的研发能力，在整个智能燃气的解决方案的产业链上进行了一个完整的布局。

公司民用终端也联合自身工商业流量计优势，以北方银证软件平台作为纽带，华思科的互联技术作为支撑，往下游行业也进行了延伸。未来通过跟腾讯、阿里等等的合作，会在智能终端、智能通讯、大数据、云计算以及移动应用方面产生很强的协同效应，也为客户提供一个高价值、高性能的产品以及端到端的解决方案。

从公司的整个业务来看，公司在2016年的时候剥离了天然气销售业务，聚焦在燃气表的上下游产业链，整体的业务结构向产品端倾斜，从公司的毛利率也可以看出来有了很大的改善。

从行业端来看，这两年我们的煤改气政策有一个全面推进的过程，智能燃气表的替代空间非常大，我们可以看到，十三五的规划里面，从京津冀包括周边地区，长三角、珠三角，东北地区作为一个点，我们国家一直推进重点城市的煤改气的工程；整体来看，目前的煤改气已经进入了全面实施的阶段。

整个智能燃气表市场非常取决于燃气的渗透，现在随着国内计划工程的快速推进，整个燃气表及燃气的管理、系统的研发也是有一个非常良好的发展的契机。燃气表的供需规模不断的上升，因为天然气覆盖的用户数增长，燃气公司抄表也面临着非常大的压力，居民对于安全意识加强之后，入户抄表对燃气公司来说既有成本压力也有推行压力。借助煤改气的利好，公司可以率先从新用户普及便捷的智能燃气表，对燃气公司来说也是提升工作效率、改善供需服务现状的一个有效办法。

从统计数据也能看出来，随着燃气的普及以及燃气公司的运营管理水平的提升，整个智能燃气表的基数和比重都在稳定上升，公司在这块也是卡位比较超前，在NB-IoT这边，公司也是发展自有NB-IoT相关的智能燃气表具，在整个应用终端这边，公司进行了比较完整的布局。

从整个物联网、互联网的潮流来看，公司也是紧紧追随时代的潮流，收购了天兴仪表、北方银证，包括增资云计算，甚至后来投资超生技术有限公司等等，整个公司的产品不断演进，适应升级，适应互联网、物联网行业的发展。

公司目前已经实现了在物联网端包括民用智能燃气表和流量计方面占据了市场第一的位置。公司2016、2017年智能燃气表的销量方面远远高于其他的竞争对手，整体毛利率也处于较高水平，所以市场竞争力也很强，这块确实为公司提供了一个稳定的现金流和利润。

公司在云端战略携手阿里云，包括把公司自身的金卡云全面部署到阿里的平台，整个来看，现在是面向商业客户构建的SaaS级的云服务，用户可以一键开通微信、支付宝等等，减少了企业自建渠道的建设和运营成本，燃气公司也解决了客户的抄表难等等问题。

从公司的研发投入来看，现在研发的技术人员比例和投入也远远高于同行水平，为公司整个物联网产品的研发和公用事业提供了强有力的保证。

公司在2017到2019年持续受益于十三五包括煤改气行业的红利、物联网智能燃气表的份额提升，以及燃气渗透率的不断提升，我们认为公司在互联网燃气表有强大的先发优势，未来在工业燃气表有协同作用不断显现。所以整体来看，我们认为公司2017年到2019年的净利润应该能做到3.5、4.4、5.3个亿这样的平均水平，我们觉得参照同行业的估值水平，公司的保守估值是2017年的30到40倍，整个来看，我们认为这个公司是一个值得长期跟踪和关注的一个公司。

马军：谢谢廖蕾！金卡智能在行业的趋势和市场推动下，不管是煤改气还是其他，它不断推进民用智能终端、数据采集系统、物联网平台还有SaaS服务的研发等等，可以把它看成一个提供整体解决方案的软件公司，通过对财务人员的管理业务进行整合，综合效益也很强。

拓邦股份推荐逻辑

拓邦股份这个公司我们前面研究的比较多，也一直在做比较大力的推荐。公司以智能控制器为主业，也是最早以这个为主业上市的一家公司。公司经过多年的内生和外延发展，目前已经形成了智能控制气外加高效电机和锂电池的一体两翼的格局，可以为他们的客户提供从控制到动力到能源的一站式的服务能力，相关的协同效应也比较突出，也是相较于其他竞争者的一个比较大的综合竞争优势。

我们先讲讲公司的智能控制器这个主业，被广泛用在像电器的控制、电动工具的控制里面，这个也是占了公司营收的80%和毛利率的80%，我们认为智能控制器作为智能物联的核心承载，在万物互联以及智能化的普及时代具有越来越高的价值。

目前随着智能家电和智能家居的普及、下游的需求升级上游的技术升级带来整个智能控制器产业的升级，也为智能控制器产业的研发和生产制造提出了比较高的要求。比如说大家以前用的比较多的像电子元件，现在更多的是用一些NCU甚至64位，这些对公司的研发制造能力提出越来越高的要求。

我们认为这个趋势下，中高端的智能控制器的集中度会有待提升。从公司目前客户的占比，还有公司近年来营收的持续高增长，能看到一个比较明显的趋势。另外，像国外的家电巨头，惠而浦、伊莱克斯越来越多的采用外包模式做这件事，未来这块会形成比较大的分工化趋势并持续下去，公司作为一个龙头有产能和研发以及产业链上面的多重优势。

同时还有一点，智能控制器这一块也是受益于中国在电子器件制造方面的一个优势，整个海外订单持续向中国转移，我们看到公司海外的营收占比已经超过了50%，有望在新兴市场，像印度、巴西获得一个比较大的发展空间，公司也在印度提前布局了一个工厂，目前正在建设中。

另外讲一下公司的两翼，一个就是高效电机，2017年占比营收是8%左右，主要是用在像洗衣机、抽油烟机以及电动工具，目前的体量比较小，但是近年来的营收同比增速还是非常可观的，我们觉得高效电机它的研发制造门槛相较于智能控制器会更高，因此它的准入门槛会更高，也是公司未来比较大的一个竞争力的保证，未来我们觉得它的单体价值可能超过智能控制器，有望成为一个公司未来盈利和营收的重要来源。

第三点就是公司的锂电池业务，拓展新能源，特别是大巴上的电池，之后由于政策的原因，2016年开始慢慢转变为储能电池以及一些小动力电池，与公司无绳的电动工具做一个协同，今年1月份也拿到了中国移动移动电源的订单，2亿的合同，我们觉得今年锂电池这一块会扭亏，也不会拖累公司的业绩，去年是产生了不到1000万的短缺，今年这一块会补齐，我们觉得未来会作为公司一体两翼的比较大的布局，像我们之前说的，可以为为客户提供从动力到控制到能源的一站式解决方案。

公司近期的业绩情况，公司一季报毛利率有所下滑，主要原因还是因为受人民币升值影响，还有汇率损失，汇率损失是2200多万，购汇的损失只有789万，其他的损失是1474万，我们认为这个短期影响利润，但是目前来看，今天人民币兑美元已经到了6.41多，这一块进一步的上涨会对公司未来的估值损益有所缩减，中报的业绩情况可以期待。

公司未来的几个看点，我们总结一下，第一，公司在贵州一期的厂房会投资使用，带来产能的扩充，预计带来近10亿的新产能进来。另外一个就是高效电机未来的空间比较大。第三是锂电池的新的合同，再加上公司的转型比较坚决，这一块今年预计扭亏，也不会拖累公司的业绩。第四块，我们看到公司2017年的研发费用大概是20.07亿元，与公司的净利润几乎持平，这一块我们觉得公司前期的一个研发投入主要是为了拓展它的ODM占比，ODM占比2017年达到了50%以上，一方面能提高客户黏性，另外一方面将公司从纯制造业提升到技术为主的企业，未来会是公司业绩比较好的指标，公司的研发费用在半年或者之后会很快的转化为相应的订单，因为现在的研发任务更多的是跟客户一起拓展，这块是公司未来比较好的指标。

最后总结一下，给公司的盈利预测2018年是3.1亿，2019年是4.1亿，2020年是5.4亿。对于目前的PE，2018年是21.4倍，2019年是16倍，2020年是12倍多。对应公司每年40%以上的净利润的增长，我们觉得目前公司的价值是处于比较低的位置，整个PE的估值也比较低，我们解的具备非常大的配置价值。

马军：谢谢吴彤！拓邦股份从目前来看，整个的行业空间大，公司在制造和研发的门槛也提升的比较快，同时在整个的高效电机还有动力电池方面有比较大的发展，估值角度也比较便宜，也是积极推荐的。

光迅科技推荐逻辑

首先，光迅科技是国内产品线最全，产业链上下游覆盖最为完善的光器件龙头，2017年的全球市场份额位列第五位，市占率达到6%，光迅也是我们团队一直跟踪和覆盖的重点公司之一。

从基本面角度来说，光器件本身是光通信产业链中位于中游的一个细分环节，属于有一定技术壁垒，同时市场规模比较适中的一个细分领域。下游应用市场主要是分为两个，一个是电信市场，它的客户主要是来自于设备商以及运营商。另外一个就是数据中心市场，它的客户主要是谷歌、亚马逊这一类的云计算的厂商。

电信市场方面，虽然说全球运营商的开支都处在下行周期，但是网络数据流量爆发增长还是在驱动光器件不断升级和扩容，因此，光器件的需求总体较为稳定，行业整体增速在5%左右。考虑到未来5G的基站密度的提升和网络的互联增加，电信市场长期来看也有比较好的增长前景。

另外一个比较重要的就是数据中心市场，由于北美主要的云服务商，谷歌、亚马逊、微软等巨头对于云数据中心的资本开支增长非常快，同时数据中心内部数据交换越来越密集，内部连接数翻倍增长，带动了数据中心对于高速光模块的需求爆发增长。国内像阿里、腾讯这样的互联网巨头的需求也在逐步起量，我们预计今年全球数通市场100G，光模块的出货量有望达到600到800万只，相比2017年增长100%以上，2019年有望进一步增长到1000到1200万只，所以说数通市场的爆发增长也带动了光器件行业保持非常高的景气度。

在当前时点，我们向大家推荐光迅科技，是因为最近行业及公司发生了一些变化，虽然中美贸易战近期有所缓解，但是国内已经深刻认识到，信息产业在芯片、整机核心关节相对薄弱的一个严重性，后续大概率会在资金、政策等等方面重点支持国内信息产业的发展。在4月底，国家信息光电子创新中心已经正式挂牌成立，力争通过三到五年的时间，推动国内的核心光电子芯片和器件行业的供给率超过30%，到2025年的时候，来实现核心光电子芯片和器件的自主可控。

光芯片不论是在技术还是成本方面均是光模块产业链中最为重要的一个环节了，25G这种高速芯片目前来看仍然是美国和日本厂商占主导地位，光迅科技它是属于国内相对比较稀缺的光器件龙头了，目前实际EML芯片已经是量产了，25G的EML芯片预计在年底或者明天初实现量产，与5G的商用真实需求还有较好的契合度EML芯片主要是用在电信市场，而用在数通市场的25G的芯片也在稳步的推进之中。

考虑到公司牵头组建的国家光电子创新中心，光迅在资金投入、激励机制等方面都有较大的改善预期，是目前国内光模块行业最具优势的一个光芯片的龙头。

公司在5月10日也发布了一个定增预案，募集资金4.2亿元用于扩充数通光模块的产能，以及补充部分流动资金。从目前光迅的业务结构来看，大部分的收入是来自于电信市场的，客户主要是华为、中兴和运营商为主，数通市场2017年的收入只有8亿元左右。公司此前已经成功进入到北美数据中心客户的供应商名单并开始供货了，产量在几万只的水平，公司在国内水平也斩获大量来自阿里的订单，份额也是比较高的。

即便如此，光迅在数通光模块的出货量和其他软件厂商相比还是有一定差距，制约了公司开拓高速光模块市场的进程。我们预计本次定增项目顺利实施的话，会为公司新增80万只100G光模块的产能，有助于公司抢占高端光模块市场来对抗公司业绩的。

综合以上，当前时点，我们还是建议投资重点关注光迅科技，由于定增还存在一定的不确定性，我们还是维持公司2018年和2019年的净利润分别是4.4亿元和6.15亿元，对于现价分别是37倍和25倍。结合公司历史估值变动的区间来看，30倍左右的PE是接近底部的位置，目前公司股价具备一定的安全边际，同时A股芯片类的公司估值至少在50倍以上，公司目前的股价具有较大的上行空间，因此我们给予强烈推荐的评级，建议大家重点关注，谢谢各位投资者。

马军：谢谢樊生龙，光迅科技作为中国目前稀缺的光芯片龙头卡位产业链环节的核心，它承载着国内厂商破局的希望，相对来说是一个稀缺的品种，不管是将来国产替代、结构性升级，还是未来它切入消费级的市场，还是它的创新中心以及研发，目前是我们非常关注的一个标的。

世纪鼎利推荐逻辑

世纪鼎利属于是双主业的运营模式，首先在ICT方面，公司传统业务也是针对通信运营商包括设备商提供网优、运营和产品的服务解决方案。在物联网这边，公司收购了上海一芯智能这样一个物联网公司，在物联网解决方案领域实现了较大提升。在职业教育方面，公司成立了鼎利学院，并购了上海的智翔信息科技发展有限公司，步入职业教育的领域。2017年，公司收购了上海美都管理咨询有限公司，在职业教育这边也是进行了整个产业的优化和整合。

整体来看，公司现在的营收和归母净利润有稳定的增长，整体ICT和职业教育双主业的格局逐渐稳定，我们认为公司不管在通信方面还是在职业教育方面都有自己不可或缺的战略地位。

ICT业务板块公司主要是有效配置资源和整体的效率作为主线，围绕三大运营商关于NB-IoT的需求，研发和测试的设备，开始大规模的供货。网优服务业务方面，可能因为受到运营商缩减开支有一定的下滑，整体来看，我们认为业绩还是相对来说下滑比较平稳的。大数据业务方面，公司已经面向整个运营商和公安系统进行了一些大数据的分析平台项目的推进，合同数也在逐步的提高，2017年公安系统的大数据业务量已经逐渐的超过运营商的大数据业务量。

在物联网的应用层面，公司逐渐提升技术优势和市场占有率，借助传统的工业机器人和技术的优势往物联网转型，公司的侧重点就是在做行业的解决方案，包括智能消防、智能环保、身份识别还有食品溯源等等。整体来看，主要涉及到包括IT分销商、党委和政府订单销售等，2017年公司贡献3亿多营收。公司也是全球一类智能卡出货量最大的卡商，是全球30大卡商之一，2018年并表进来以后，我们认为对公司整体的物联网这块的收入有一个很大的提振作用。

职业教育方面，公司从2016年开始确定聚焦职业教育，并购了上海智翔，现在跟学校进行了一个比较深度的合作，学校提供了场地品牌和招标指标，公司这边实行运营和就业，现在已经有23个学院正式运营，学生的人数超过11000人。从行业发展来看，可以看到我国的职业教育是存在一些短板的，尤其中国主要的问题是缺乏市场经验，学校教育有严重的产学脱节的情况。鼎利学院注重教育和产业直接的对接，学院的目标是想要做到从鼎利学院出去的学生可以直接到企业进行工作，参加其他职业机构的培训，一方面提升了学生的市场竞争力，另一方面，对市场有一个比较大的提振。整体来看，鼎利学院的收入模式比较明确，一方面学费跟学校进行分成，另一方面把一部分学生送去国外进行学习，参加培训项目等，这块可以带来一个增值的收入。整体来看，在学校的学历教育方面，公司的布局是非常完善的，未来跟校工厂等等进行了一个比较强大的合作，包括企业的很多内训也会放到学校的产业里面来，对鼎利学院的培养模式和未来拓展的模式都有非常多的提振作用。

公司也成立了鼎利教育研究院，主要是向鼎利学院作出内容培养方案等运营的保证。2017年、2018年，上海美度在内容方面对公司的教育布局进行了一个比较大的拓展，美都这边2017年承诺4500万的业绩，2018年是3000万的业绩承诺，对公司今年的营收和利润来看会有一个比较大的贡献。

2018年公司整体我们认为应该能做到2亿以上的净利润，公司现在处于一个业绩稳定增长的状态，估值在同类公司中也处于偏低的水平，同时公司在职业教育也有了比较完善的布局，未来也是一步一个脚印的发展，包括公司未来可能尝试找一些有资源的战略合作方等等，在教育这块迅速的把业务做大做强，因此，我们认为世纪鼎利现在属于一个估值偏低，成长性也比较确定的公司，所以值得长期予以关注。

马军：谢谢廖蕾！世纪鼎利在我们的眼里面是一个ICT和职业教育双驱动的公司，不管是从行业发展还是自己的估值水平上，行业发展很很好，估值水平又很低，我们认为也是现阶段非常值得左侧买入的一家公司。

相关链接：

雪中送炭之机会再现（第一期） 

雪中送炭系列2之机会再现（第三期）

来源：TMT行业公众平台